行業概況：游戲版號時隔8 個月重啟發放。22 年4 月11 日，新聞出版總署正式發布22 年4 月份國產網絡游戲審批信，共45 款游戲獲批。版號重啟將從2 方面影響市場：1）公司層面，有利于提升游戲流水，驅動精品化游戲研發，利好輕量化、精品化游戲豐富的廠商；2）市場層面，提振游戲行業市場信心，相關企業估值有望得到修復。版號發放重啟一定程度釋放監管緩和信號；預計今年后續每月維持50 款左右游戲版號下發，全年版號數同比下降35.5%。

監管促進行業健康化、精品化發展。聚焦未成年人防沉迷，游戲公司積極改進，未成年人保護對流水影響較小；版號已重新開啟下發，但總量或繼續收緊，廠商將主動打造少量精品，提高爆款成功率，老游戲運營維護也將是工作重點。

2021 年國內游戲行業增速回落。1）手游市場增速回落，端游有所回暖。21年國內游戲市場規模2965 億元（yoy +6.40%），增速相對2020 年減少14pct。

2）游戲用戶紅利見頂，手游用戶時長下滑。游戲用戶為6.66 億人（yoy+0.22%），人均游戲時長同比下滑，2021 年3 月最為明顯（yoy -34%）。3）手游玩家消費能力低于整體，但差距不斷縮小。

三大趨勢：1）游戲出海有望成為增長第二曲線。2021 年國內游戲自研出海收入180 億美元（yoy +17%），顯著高于國內收入增速；我國移動游戲市場規模與產品實力均領先世界，深受美日韓等發達國家用戶喜愛，新興市場也得到更多重視；休閑策略類游戲為廠商主打品類；《原神》一騎絕塵，騰訊、三七互娛、FunPlus、莉莉絲等在各自主場均有斬獲。

2）買量競爭促進買量策略轉變。2021 年主要廠商營銷費用依然居高不下，廣告素材平均壽命縮短至3.72 天，部分企業已經轉變買量思路，網易、三七互娛等頭部廠商投放素材數明顯下降，但通過多渠道宣傳方式、提升素材質量取得較好效果。買量渠道頭條系勝出，穿山甲聯盟、今日頭條、抖音位列前三甲；分發渠道仍以終端商店、第三方應用平臺為主，但垂直類社區如TapTap有望帶來變革。

3）云游戲或將打破終端壁壘。據中國信通院統計，2021 年中國云游戲市場規模為41 億元（yoy +93%），MAU 已達6220 萬人；云游戲能夠解決終端設備對游戲質量的限制，微型安裝包可提高玩家游玩意愿；2022 年1 月《云·原神》上線以來優異表現均標志著云游戲跨入新的發展階段。

投資建議：我們認為國內游戲進入存量市場，監管趨嚴，海外市場方興未艾，買量策略加速轉變，堅持精品研發路線的全球化公司有望勝出，版號恢復有望激發行業拐點，維持互聯網傳媒行業“買入”評級。綜合考慮對比在研游戲數量、投入研發費用和存量游戲，本次發放版號受益公司帶來確定性業績增量。

我們認為業績彈性最大的依次是：1）此次已獲發游戲版號，有望助力業績增長，推薦心動公司、吉比特、三七互娛，關注金山軟件、創夢天地；2）頭部廠商研發運營能力出眾，海外部署堅實，推薦騰訊控股、網易-S；3）游戲管線豐富，22 年業績有望釋放，推薦完美世界、嗶哩嗶哩，關注巨人網絡、掌趣科技。

風險提示：版號監管風險；新游表現不及預期；買量成本風險；海外市場不及預期

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