政策支持行業品牌化和規模化發展。分拆不是歸宿，分拆是起點。分拆之后不是孤立，是協同。物業管理行業的成長，最關鍵不是管道中有多少儲備面積，而是團隊的戰略感和執行力。低垂的果實即將摘盡，整合的年代即將開始，奔騰的擴展將沿著縱橫兩個維度展開，產業鏈能力的培育和底層效率的提升日益重要。我們預計，物業管理行業將繼續收入和盈利能力的雙高速增長。

    行業規模快速增長。截止2021 年8 月底，板塊總市值接近7000 億元人民幣，上市公司突破50 家，絕大多數大物業管理公司已經上市，報告期內物業管理板塊IPO 募集資金規模僅相當于2020 年全年的14%。我們以23 家樣本公司（40億市值門檻）作為板塊代表。報告期內，上市物管企業在管面積同比增長45%，在基數不斷增高的情況下增速還不斷上升，其中絕大多數來自市場直拓，部分公司合管比超過2 倍。板塊收入增速快于在管面積增速，達到58%，說明單用戶貢獻收入規模上升。總體來說，板塊縱橫兩個維度的增長清晰可見。橫軸的增長，就是企業不斷擴大市占率，在管面積增長。縱軸的增長，就是企業不斷拓展產業鏈，從物業服務進化生活服務。

    盈利能力繼續增長。行業盈利能力繼續增長，報告期內板塊毛利率28.8%，較之2020 年同期上升0.8 個百分點，歸母凈利潤率達到16.1%，較去年同期上升1 個百分點。2021H1，板塊歸母凈利潤增速高達68%，顯著快于收入增速，更快于用戶數量增速。板塊在效率方面的主觀努力抵消了疫情補貼退坡等因素，基礎服務毛利率保持穩定。社區增值服務收入占比提升，驅動板塊綜合盈利能力繼續有所提升。

    科技不斷提升底層效率，規模+科技打開遠景成長空間。報告期內，各大公司積極加大科技投入，善用科技力量，同時提升勞動者報酬、消費者滿意度和企業盈利水平。長期而言，憑借AloT 技術的成熟，物業管理公司預計將迎來閉合物理空間數字復刻的新成長機遇。

    收并購機會主義時代結束，預計大整合將拉開帷幕。由于短期資金涌入過多，愿意出讓的企業過少，尤其是大公司底層系統和增值服務體系優勢并未成形，并購市場在此前從未迎來黃金機遇。我們注意到，進入2021 年后并購市場快速走向理性，越多越多的中小企業意識到合作是必然出路，孤立發展沒有未來。頭部公司整合能力開始提升。

    風險提示：并購的投后整合風險；尾部公司甚至腰部公司獨立成長性被證偽，面臨估值滑坡的風險；城市服務業務帶來的應收款風險。

    尋求政策共振，堅信成長價值。我們認為，未來一段時間最有可能的催化劑是政策進一步明朗，即鼓勵市場化，鼓勵良幣淘汰劣幣。但行業投資價值的根本，則在于持續成長的內生潛力，即一方面不斷擴張在管面積，一方面不斷擴展生活服務品類，最終實現財務報表上營收和盈利能力的雙成長。我們看好頭部品牌物業管理公司，推薦華潤萬象生活，保利物業，碧桂園服務，世茂服務，金科服務、旭輝永升服務和新城悅服務。