平安觀點：

養老設施建設是養老房地產業的重要部分，上游與養老產業金融相關、下游與機構養老照護服務有機結合、密不可分。因此，本文重點聚焦于與養老設施建設密切相關的機構養老照護服務和養老社區的相關研究。

機構養老照護服務穩步推進，多元供給體系不斷完善。本文梳理了我國機構養老政策的演變，從“十五”期間的社會福利機構建設，到“十四五”期間強調養老事業與產業協同發展，構建居家社區機構相協調、醫養康養相結合的養老服務體系，政策支持機構養老從公辦公營到多元方式發展。

從機構養老照護服務發展現狀來看，數據顯示，我國養老機構數量和床位持續增長，但床位利用率整體有所下降，反映出盡管機構養老不斷發展但社區養老服務發展速度更快。不同類型養老機構在服務體系中各有定位，主要指標差距較大，但均充分發揮了在養老服務體系中的獨特作用。其中，社會福利院和農村特困人員救助供養機構屬于兜底保障型養老機構，主要面向失能和特困人群；其他各類養老機構包括普惠支持型和完全市場型養老機構兩類，收取一定費用，以自費人員為主、自理能力較均衡。

養老地產參與者多元，運營和盈利模式多樣。

1）四類社會資本參與者各有所長，險企更具綜合優勢。養老地產參與者呈現多元化特征，包括政府和房地產公司、保險公司、專業養老服務運營公司等多元社會資本。其中，保險公司憑借資金、客戶和資源優勢，成為養老社區投資的主力，通過“保險產品+養老社區”模式，實現產業鏈閉環。

房地產公司則在養老設施開發上具有土地和經驗優勢。養老服務運營公司則專注于服務供給和運營管理。

2）運營模式以重資產為主，輕資產為輔。養老機構運營模式主要分為重資產、輕資產和輕重結合三類。重資產模式適合資金實力雄厚的參與者，如險企和房企，通過獨立開發或合作開發實現長期穩定收益。輕資產模式則通過租賃物業或委托管理等方式，降低資金壓力，適合中小險企和養老服務運營公司。輕重結合模式則兼顧兩者優勢，易于擴大服務覆蓋面。

3）盈利模式圍繞租售展開，以對外出租為主。養老機構主要通過直接銷售、對外出租或租售結合三種實現盈利。直接銷售模式能夠快速回籠資金，但難以保證長期服務品質，早期地產公司大多采用這種模式；對外出租模式則通過長期穩定的租金和服務費獲取收益，如“泰康之家”等險企CCRC養老社區；租售結合模式則兼具兩者優勢，如萬科隨園嘉樹項目。

風險提示：1）人口老齡化加速發展，居民養老財富積累緩慢。2）居民養老資產儲備不足、養老消費支出有限，影響養老服務需求和養老用品購買需求釋放和產業發展速度3）政策落地不及預期、養老實體產業發展緩慢，養老產業投資回報率不及預期。

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轉自平安證券股份有限公司 研究員：王維逸/李冰婷/韋霽雯