投資要點：

    “以獎代補”政策實施，氫燃料電池車產業化提速氫燃料電池憑借能效高、零排放等能源優勢，將成為氫能在交通運輸領域核心增量應用。在“2060碳中和”背景下，氫燃料電池汽車將助力交通運輸實現深度脫碳，且將率先在商用車尤其是重卡領域中得到應用，與純電動實現差異化場景布局。

    燃料電池系統國產化率持續提升，近年有望實現全國產化當前燃料電池系統國產化程度已從2017年的約30%提升至60%-70%，電堆、膜電極、空壓機、氫氣循環泵等核心部件均可自主生產，氣體擴散層、催化層和質子交換膜等核心材料也在加速研發中，普遍處于送樣測試驗證階段，我們預計未來2-3年氫燃料電池產業鏈有望完全實現國產化供應。

    到2030年氫燃料電池重卡TCO有望實現與柴油重卡平價經過多年發展，當前燃料電池汽車產業已逐步由基礎布局向市場化、規模化方向發展，但高企的成本依然是氫能車最大的限制性因素，我們對未來10年氫燃料電池重卡全生命周期成本做出預測，在政策支持、技術進步、國產化水平提升、規模化生產等多因素加碼下，到2030年氫能重卡TCO將實現與柴油重卡平價。

    投資建議

    結合氫能重卡降本路徑，我們區分不同發展階段建立投資框架：

    1）2020-2025年（起步期）。該階段基礎設施配套和氫燃料電池汽車的技術尚不成熟，整車購置和加氫成本仍然較高，政策扶持成為該階段氫能車發展主要驅動力，且方向上側重發展中重卡，市場空間有望達到百億規模，該階段貼近終端氫能重卡需求的燃料電池堆及系統供應商將率先受益，因此重點關注具備燃料電池系統整合能力及整車客戶群體基礎的供應商，如億華通、重塑股份等。

    2）2025-2030年（加速期）。隨著基礎設施加大普及、技術革新和成本下降推動產業進入發展加速期，到2030年年銷規模有望達到10萬輛水平，市場空間有望達到千億規模，該階段產業鏈上下游將迎來首次規模化放量，電堆、核心零部件及材料等都將受益此階段規模增長，單位價值量角度建議首先關注空壓機&氫循環（雪人股份、漢鐘精機、金士頓、勢加透博等）及儲氫瓶（中材科技、中集安瑞科、國富氫能等），其次關注上游核心材料催 化劑（貴研鉑業、濟平新能源等）及質子交換膜（東岳集團）。

    風險提示

    核心技術突破不及預期、成本下降不及預期、基礎設備配套不及預期