核心要點：

受多重因素影響，中藥行業Q2 業績短期承壓從醫藥二級子行業來看，2024Q2 化學制藥的業績邊際改善最為明顯，醫療服務、醫療器械的利潤增速有所好轉，生物制品業績承壓更加明顯，中藥業績延續Q1 偏弱的趨勢。中藥行業因上游中藥材價格上漲、高基數、消費疲軟影響高端消費類中藥、中藥集采聯動等因素，Q2 表現低于市場預期，收入端和利潤端同比均呈現降幅擴大的態勢。

從中藥行業上市公司具體業績情況來看，中藥行業2024H1 營收TOP10 主要集中于品牌中藥和中藥創新藥，其中，中藥創新藥受高基數等因素影響，增速表現不及品牌中藥。TOP10 中有7 家公司營收規模超50 億元，這7家公司主要集中于品牌中藥。三季度由于高基數效應減弱，中藥行業業績壓力有望階段性緩解。從已公布三季報及業績預告的情況看，業績表現較好的公司主要為龍頭品牌中藥以及“醫保+基藥”品種的公司。

中藥板塊調整充分，估值處于歷史低位

2024 年截至10 月22 日，醫藥板塊跌幅為9.97%，跑輸滬深300 指數25.32個百分點。分板塊來看，六個醫藥二級子板塊中，僅化學制藥實現正收益，僅化學制藥、中藥跑贏醫藥板塊。其中，中藥板塊跑輸滬深300 指數20.41個百分點，跑贏醫藥生物4.91 個百分點。

中藥板塊PE（TTM 整體法）約27.59 倍，PB（LF）約2.44 倍；PE 處于近十年來29.6%的分位數，PB 處于近十年來8.3%的分位數。中藥板塊已經經過較為充分的調整，估值處于歷史低位，具備較高安全邊際。

投資建議：四季度關注支付端變化，長期關注三大主線政策利好持續釋放，四季度關注支付端變化。我們堅定看好中藥行業發展的大邏輯。需求端，政策對中醫藥的宣傳普及、政策助力中醫藥基層滲透率提高、提高中成藥使用比例、居民健康意識的提升，疊加人口老齡化，共同構建了中藥行業的大需求、大市場，中藥行業“防治養”的獨有優勢有望得到更加充分的發揮。供給端，審評審批加速、中醫藥才人隊伍建設、中醫藥服務體系完善、打造傳播平臺和體驗館等對行業供給形成多輪驅動。

支付端，探索符合中醫藥服務特點的支付方式、將中藥飲片/中藥配方顆粒及院內制劑納入醫保支付范圍、醫保及基藥目錄擴容等均在支付端向中藥行業傾斜。

醫保支付：更多中成藥、中藥飲片有望被納入醫保支付范圍。近期安徽省、廣東省、黑龍江省等多地發布中藥相關醫保支付文件。安徽將芪芍真武顆粒等25 個醫療機構制劑和人工麝香等8 個中藥飲片納入省基本醫療保險、工傷保險和生育保險支付范圍，25 個醫療機構制劑均為中藥制劑。納入基本醫保基金支付范圍的醫療機構制劑按乙類藥品管理，個人自付比例統一設定為30%；中藥飲片原則上參照甲類藥品管理，不設個人先行自付比例。

廣東提到在目錄調整時，按規定將符合條件的中藥配方顆粒等中藥飲片納  入省醫保基金支付范圍，應納盡納，滿足參保群眾對中醫藥服務的需求。

黑龍江將包括中藥在內的醫院制劑納入基本醫療保險支付范圍。隨著各省對中藥付費方式的探索和相關方案的落地，更多的中成藥、中藥飲片有望被納入醫保支付范圍。

中藥集采：擴圍繼續，整體偏溫和。從中成藥歷次集采來看，集采的覆蓋面從跨省聯盟擴大到全國30 個省市自治區，幾次集采的價格平均降幅在43%左右，中選率在62%左右。整體而言，歷次中成藥集采降價幅度相對溫和，獨家產品優勢較為顯著。2024 年10 月，全國中成藥聯盟第三批和首批擴圍續接采購品種范圍相關保量工作已經啟動，涉及20 個產品組（適應癥分組）、95 個產品，其中不乏獨家品種。從具體品種來看，仍是以采購金額高、用量大的中成藥為主，劑型從口服藥拓展到口服＋注射劑。預計此次集采仍延續溫和降價態勢，獨家品種的競爭優勢依然明顯，建議關注第三批全國中成藥集采進展。

醫保及基藥目錄調整：中成藥占比有望持續提高。2024 醫保預談判已經進行，正式談判即將開始，預計談判結果將于11 月公布。進入醫保對中藥創新藥上市后實現放量非常重要，建議關注2024 醫保談判進展以及后續新增進入2024 醫保目錄的中藥品種。此外，鑒于醫保目錄與基藥目錄可能形成的協同效應，已納入醫保的非基藥有望率先入基。建議關注基藥目錄調整進度，重點關注“醫保+非基藥”產品及相關企業。

聚力向“新”、提質增效，長期關注三大主線。

主線一：“藥”創新，關注中藥創新藥。在政策與臨床需求雙驅動之下，中藥創新再度加速，新藥上市節奏加快且1 類新藥占比明顯提升。研發創新是核心，進入醫保基藥目錄是放量的重要條件，而下半年基藥目錄調整是大概率事件，或成為行業催化因素。建議關注：（1）具有較強研發實力、在研產品豐富且研發進展較快、中醫理論與臨床結合較好（尤其是能通過循證醫學改寫臨床診治指南）、布局大品類有獨家品種的企業；（2）2023版醫保目錄新增品種和解禁品種及相關企業；（3）“醫保+非基藥”品種及相關企業。

主線二：“藥”煥新，關注品牌中藥。配方優勢、原材料優勢、品牌優勢共同構筑了品牌中藥的高競爭壁壘。市場及模式創新，打通了“防+治+養”全產業鏈，進一步凸顯品牌中藥消費屬性。治已病、治未病、康養保健的全程覆蓋，疊加銀發經濟的利好，體現出品牌中藥“治療+消費”屬性，增加了中藥消費需求的層次性，拓展了市場增量。建議關注：（1）擁有配方優勢、原材料優勢和品牌優勢的產品力強的品牌中藥；（2）通過市場及模式創新，積極探索新業態模式、拓展產業鏈、拓寬市場領域的品牌中藥。

主線三：國企改革，關注提質增效的國有控股企業。中藥行業的央企國資控股、省屬國資控股以及其他國有控股比例均高于行業水平，中藥行業在醫藥子行業中受益于國企改革的程度明顯較高，有望通過國企改革實現提質增效。

風險提示

（1）包括行業集采等在內的政策趨嚴，導致中藥產品價格大幅下降；（2）上市公司在研產品進展低于市場預期；（3）醫保和基藥目錄中中藥占比提升低于市場預期。

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轉自湘財證券股份有限公司 研究員：許雯