本月英偉達召開GTC 2024 大會展示了最先進的Blackwell 系列算力芯片，存儲價格整體持續上漲，各大主流機構均預測全球半導體市場2024 年同比兩位數以上增長。建議關注AI 算力需求帶動的算力芯片和先進封測等相關半導體鏈，把握AI 疊加自主可控邏輯持續加強相關的設備、材料和零部件等公司，以及行業復蘇和電子新品帶來24Q1 和24 全年業績彈性的存儲等細分板塊和公司。

行情回顧：3 月A 股半導體指數及費城半導體指數下降，中國臺灣半導體指數上漲。3 月，半導體（SW）行業指數-5.33%，同期電子（SW）行業指數-1.49%，費城半導體指數/中國臺灣半導體指數-0.49%/+9.96%；年初至今，半導體（SW）行業指數-13.20%，同期電子（SW）行業指數-10.45%，費城半導體指數/中國臺灣半導體指數+17.48%/+23.72%。

行業景氣跟蹤：消費類需求邊際轉暖，手機/PC 鏈芯片廠商庫存逐步改善。

1、需求端：消費電子行業需求復蘇，XR/汽車等驅動端側應用創新。手機：3月中上旬國內手機市場銷量同比提升，周度銷量環比持續下滑；主流機構普遍預期24 年全球手機銷量同比+3%~4%左右，關注手機終端AI 應用趨勢。PC：24Q1 全球PC 出貨同比恢復增長，2024 全年AI PC 及Windows 更新周期驅動有望溫和復蘇。可穿戴：智能手表/TWS 需求逐步回暖，2024 年有望實現增長。XR：蘋果Vision Pro 銷售符合預期，Q2 有望在全球上市；23Q4 全球VR/AR 銷量維持同比下滑/增長趨勢。服務器：信驊2 月營收同比+31%，預計24 年英偉達數據中心GPU 營收將增長150%。汽車：23M3 全國乘用車及新能源車市場銷量同環比提升，新能源市場消費信心逐步恢復。

2、庫存端：全球手機/PC 芯片廠商庫存持續環比下降，工業/新能源相關庫存去化相對緩慢。手機/PC 終端廠商目前整體庫存趨于正常，全球手機鏈芯片大廠23Q4 庫存環比持續下降，PC 鏈芯片廠商英特爾、AMD 23Q4 庫存和庫存周轉天數環比持續下降，手機和PC 芯片廠商庫存情況逐步好轉，國內手機鏈芯片廠商韋爾/卓勝微/匯頂預計庫存和DOI 均環比持續下降。國際模擬和功率芯片廠商23Q4 庫存和DOI 環比仍在增長，國際大廠受工業、汽車和通信等需求相對疲軟影響較大。雖然國內模擬和功率芯片廠商整體庫存處于高位，但其中偏消費類的產品庫存逐步去化，工業、風光儲和汽車等庫存去化相對緩慢。

3、供給端：存儲和邏輯稼動率處于低位，資本開支重心為先進制程。1）稼動率：①存儲：2023 年三大原廠持續減產和控產，產能利用率維持在較低水平。根據韓媒Chosun 報道，三星和SK 海力士計劃在24H2 將DRAM 產能利用率提高至100%，從而為需求全面復蘇做準備；②邏輯：UMC 23Q4 稼動率環比下滑1pct 至65%，預計24Q1 環比下滑至60%低位；SMIC 23Q4稼動率環比下滑0.3pct 至76.8%；華虹23Q4 產能利用率84.1%，環比-2.7pcts，其中8 英寸產能利用率91%，環比-4.3pcts，12 英寸產能利用率77.5%，環比-0.9pct；8 英寸產線稼動率承壓更明顯，世界先進23Q4 稼動率約53%，預計24Q1 進一步下滑至50%；2）資本支出：①存儲端，美光和SK 海力士2024 年擴產重心為HBM、DDR5 等先進產品，對傳統DRAM 和NAND 擴產持謹慎態度。SK 海力士于4 月4 日宣布，將投資38.7 億美元在美國印第安納州西拉斐特建造用于AI 的存儲器先進封裝生產基地，預計于2028 年下半年開始量產新一代HBM 等產品；②邏輯端，2024 年全球成熟制程擴產將集中于需求較旺盛的制程，先進制程產能也將持續開出。TSMC 指引2024 年資本支出為280-320 億美元，中值同比持平，主要用于N2、N3等先進制程；UMC 指引2024 年資本支出同比增長10%至33 億美元，主要用于擴產22/28nm；中芯國際指引2024 年同比持平約為75 億美元；華虹2023年資本支出為9 億美元，預計2024 年增至約21 億美元；上海華力康橋二期  產線啟動，廠房和配套設施建設項目總中標金額為98.81 億元。

4、價格端：3 月DRAM 和NAND 現貨價表現分化，MCU 價格持續筑底。1）存儲：整體價格超跌反彈，3 月DRAM 部分型號現貨價由于需求不振而有所下滑，企業級SSD 由于AI 服務器需求旺盛而漲勢較好。存儲短期報價可能受原廠控產和中國臺灣地震影響而仍有所上揚，但后續價格走勢或將主要取決于需求復蘇力度；①DRAM：截至4 月7 日，DXI 指數為30273.5 點，較3 月1日上漲3222 點；不過由于需求未見明顯好轉，3 月下旬DDR3/DDR4 部分型號現貨價格有所回落；②NAND：原廠大幅減產并嚴格控制供應，23Q4 至今價格已漲約60-70%，由于AI 服務器需求旺盛，企業級SSD 漲勢最好；2）MCU：兆易等表示自23Q3 以來價格進入筑底階段，但反彈時間仍待觀望；3）模擬芯片：國際大廠產品交貨周期進一步縮短，國內公司受消費類需求回暖帶來部分料號漲價，DDIC 產品價格在當前整體處于低位未見明顯反彈。

5、銷售端：全球半導體月度銷售額同比連續四個月加速增長。SIA 表示24M2全球半導體銷售額為462 億元，同比+16.3%（24M1 同比+15.2%），同比連續第四個月正增長，環比-3.07%（24M1 環比-2.12%），中國24M2 同比增速28.8%領銜全球。DIGITIMES 預計2024 年全球半導體營收同比增長17%。

產業鏈跟蹤：產業鏈部分環節邊際改善明顯，關注AI 鏈和景氣復蘇持續性。

1、設計/IDM：AI 持續火熱帶動芯片需求，關注算力芯片和板塊邊際復蘇。

1）處理器：NV 推出新品B 系列算力新品，國內SoC 公司預計24Q1 業績同比改善。英偉達GTC 2024 大會推出全新Blackwell 平臺，展示GB200 超級芯片和NVL72 服務器機柜等最新產品。美國BIS 新規限制包含符合限制要求AI 芯片的計算機和服務器等組裝類產品出貨。高通、聯發科預計24Q1 將出現季節性下滑，預計24 年全球手機出貨持平或小幅提升。國內算力芯片類公司景嘉微AI 訓練和推理產品景宏系列已研發成功，龍芯未來或基于LG200和龍鏈技術研制GPGPU 產品。國內SoC 公司受益于去年同期低基數，預計24Q1 營收普遍同比改善，關注中低端TWS 等細分賽道進展。

2）MCU：24H1 行業庫存預計持續改善，消費/家電/表計類等領域需求有所復蘇，工業/汽車等加速去庫。1）消費/家電：兆易/芯海表示23H2 以來消費類產品溫和反彈，中穎表示23Q4 海外智能家電芯片訂單有所回暖，基本告別2023 年前三季度無外銷訂單流入的局面； 2）工業：微芯指引24Q1 收入同比-40%，表示庫存去化不及預期；兆易表示24 年以來工業客戶庫存去化完畢將逐步開始正常提貨；3）汽車：下游Tier1 和車廠仍面臨芯片庫存壓力，國芯科技表示汽車MCU 正在加速去庫存；4）物聯網：樂鑫庫存已達健康水位，Q4 海內外需求均有一定復蘇，海外實際提貨有所加速；5）表計類：22H2和23H1 由于疫情等影響，國內電表招標數量同比減少，但24 年國網公布第一批智能電表招標情況，招標數量4521 萬只，同比增長超80%，大超預期。

3）存儲：海外原廠盈利能力逐季大幅提升，國內利基存儲呈現復蘇趨勢。1）DRAM 和NAND：供需關系持續大幅改善，美光和SK 海力士表示2024 年資本開支同比增長，擴產重心為HBM 等高階產品；廠商盈利能力持續大幅改善，美光23Q4 毛利率轉正為1%，凈利率為-21%環比+9ppts，三星電子24Q1營業利潤約為6.6 萬億韓元，同比增長9.3 倍，并超2023 全年水平；2）利基存儲：整體國內復蘇和漲價趨勢較為確定，3 月利基存儲廠商收入延續同比復蘇態勢，華邦電表示AI、網通需求強勁，擠占部分DDR3 產能，24Q2 將調漲DDR3合約價10%；兆易表示NOR價格處于筑底階段，23Q4利基DRAM價格上升約10%，指引SLC NAND 價格也將逐步反彈；

3）存儲模組和主控：伴隨價格超跌反彈和低價庫存出貨，模組公司利潤率在23Q3-Q4 觸底反彈，預計24Q1 繼續保持上升趨勢；中國臺灣模組公司威剛3 月營收同比+56.6%并創14 年來單月次高，公司表示客戶下單動能積極，看好模組漲價持續至24Q3；展望下半年，如果存儲漲幅減弱且高成本庫存增多，利潤率或將收斂，需要關注需求側復蘇力度和模組廠利潤率是否有超預期表現。

4）模擬：國際大廠預計Q1 營收同環比下降，部分國內模擬廠商23Q4 環比表現改善。國際模擬芯片大廠TI 表示Q4 汽車部門首次環比中個位數下降/工業疲軟擴大，ADI 汽車和工業部門營收均環比下降，TI/ADI 分別預計Q1 營收  同比-18%/-23%。國內大部分模擬芯片公司23Q4 營收環比增長，消費類模擬IC 增速環比放緩，工業、汽車等領域需求仍待實質性復蘇。國內公司中大部分23Q4 營收環比增長，南芯和龍迅23 年歸母利潤分別為2.61/1.03 億元符合預期，天德鈺23Q4 營收同比+50%/環比+18%，思瑞浦23Q4 營收環比+39%，帝奧微預告23Q1 營收同比+69%/歸母凈利潤1500-200 萬元，主要系部分新產品已經向國內外頭部客戶出貨。

5）射頻：24Q1 同比增速可觀，關注國內龍頭L-PAMiD 新品進展。安卓產業鏈補庫拉貨需求進入尾聲，穩懋24 年1/2 月營收15.1/ 13.2 億元新臺幣，同比+73.5%/ 53.4%，環比-9.2%/-13.1%，環比下滑系季節性因素所致；Qorvo23Q4 營收/每股收益均超指引中值，稼動率持續提升；Qorvo 預計24 年智能手機總銷量將以低個位數增長。國內龍頭L-PAMiD 進展略有延后，考慮到去年同期低基數，預計24Q1 業績同比增速普遍可觀，建議關注后續新品進度。

6）CIS：24H1 安卓陣營同比增速可期，國內廠商進軍高端產品線。24Q1 手機光學進入傳統淡季，24M2 大陸光學公司如舜宇/丘鈦手機攝像模組出貨量環比下滑，中國臺灣光學廠商24M2 營收亦延續環比下降趨勢。在芯片端，上半年安卓陣營業績同比增速可期，國內CIS 廠商國內韋爾股份、思特威、格科微紛紛進軍高端產品線，國產替代加速。

7）功率半導體：2024 年光伏領域需求或能回暖，關注國內公司2024 年SiC業務表現。國際大廠表示下游需求分化明顯，英飛凌/ST/安森美/Wolfspeed分別預計Q1 營收同比-13%/-15%/-6%/-5%，英飛凌表示24 年工業領域正在消化庫存，同時消費電子、通信和物聯網領域的低迷狀態持續。國內功率公司23Q4 盈利水平大都同比下降，預計高壓器件如IGBT 和超結MOS 等價格壓力影響或將持續，部分中低壓產品價格趨于平穩但競爭或仍存在。時代電氣23 年歸母凈利潤31.06 億元，半導體子公司收入36.37 億元，23 年IGBT裝車100 多萬輛。新潔能2023 年AI 服務器/通信與機器人等營收占比約8%，公司表示2024 年光伏儲能需求預計會有所回暖。士蘭微和芯聯集成均預計2024 年SiC 業務營收超10 億元，斯達半導自主SiC 產品24 年有望上量。

2、代工：產能利用率仍處于低位，晶圓價格仍承壓，不同芯片類型和下游應用表現明顯分化。1）產能利用率：存儲原廠持續控產，產能利用率維持較低水平，但根據韓媒Chosun 報道，三星和SK 海力士計劃在24H2 將DRAM產能利用率提高至100%，從而為需求全面復蘇做準備；邏輯端晶圓仍供過于求，稼動率仍處低位，UMC Q4 稼動率65%，預計Q1 維持60%低位運行，SMIC Q4 稼動率76.8%，華虹Q4 產能利用率84.1%；世界先進Q4 稼動率約53%，預計Q1 環比下滑至50%；2）晶圓價格：整體處于下行狀態，UMC指引Q1 價格繼續環比下滑5%，但Q2 之后可能相對穩定；SMIC 表示當前大宗商品價格仍有壓力，預計自Q3 起趨于平穩；華虹表示Q4 價格觸底，價格預計在Q1 穩定下來；3）不同芯片類型：多數成熟制程產能利用率承壓，28nm 以下節點表現較好。SMIC 28/40/55nm 產能利用率維持滿載；UMC23Q4 22/28nm 收入及占比創歷史新高，產能利用率較高；另外，先進制程中，TSMC 3nm 供不應求，收入快速上量，預計2024 年N3 收入同比翻倍以上增長；4）不同下游應用：智能手機和PC 需求有所回溫，國內CIS、顯示驅動IC 等領域有急單需求，汽車和工業整體仍在去庫存周期內。

3、封測：國內部分廠商資本運作加速，關注稼動率回暖和先進封裝產能建設進度。國內封測公司營收在2023 年多呈現逐季環比復蘇態勢，行業稼動率整體逐步觸底回升，通富微電等公司依托大客戶優勢逐步在HPC 和存儲等領域布局先進封測技術。長電科技和芯電半導體與磐石香港簽訂《股份轉讓協議》，長電科技實控人變為中國華潤。日月光Q4 營收和毛利率均環比改善，24 年Capex 預計同比增長40%-50%，計劃擴充馬來西亞檳城先進封裝產能。先進封裝需求持續增加，臺積電預計2024 年底CoWoS 月產能超3.2 萬片，2025年底增長至4.5 萬片，部分CoWoS 訂單外溢至聯動/矽品/力積電等。

4、設備&材料&零部件：23Q4 國內廠商業績表現差異主要系簽單及細分領域需求分化，2024 年均有望溫和復蘇。1）設備端：2024 年先進制程產能持續釋放，國內頭部Fab 采招邊際加速。SEMI 表示2024-2025 年全球設備銷售  額將逐步增長至分別為932 和1100 億美元，海外設備龍頭ASML、LAM 等表示2024 年全球半導體溫和復蘇，2025 年有望迎來強勁增長；近期華力集成啟動康橋二期產線，2024 年國內先進制程產能有望持續開出，并且國內頭部Fab 采招邊際加速，24M1-M2 進口荷蘭光刻機金額分別為6.7/3.9 億美元，同比+522%/106%，表明為擴產做囤貨準備，國內設備廠商將迎來簽單加速期。同時，3 月底美國BIS 進一步更新出口管制條例，設備國產替代有望持續加速；先進封裝設備方面，海外廠商指引向好，Camtek 指引24Q1 收入繼續創歷史新高，表示2024 年HPC 領域訂單持續強勁；Besi 23Q4 收入同環比均實現增長，訂單量同比增長30%，混合鍵合設備簽單和積壓訂單同比增長大約1 倍；2）零部件：部分廠商簽單邊際改善，看好2024 年國內外業務收入增速回升。2023 前三季度全球設備景氣度下滑，疊加國內部分客戶持續去庫存，國內部分零部件廠商收入和利潤同比承壓，但自23Q4 以來部分廠商簽單趨勢有所改善。展望24 年海外設備行業持續復蘇，富創、新萊等有相當一部分收入來自海外，收入有望復蘇；國內設備廠商簽單趨勢向好，零部件廠商國內收入有望進一步加速；3）材料：2023 年廠商整體業績有所承壓，24H2 景氣度和訂單或將有所復蘇。23 年以來下游晶圓廠稼動率處于低位，國內材料廠商整體業績較為承壓，24H2 或將迎來訂單和業績的加速期。23Q4國內滬硅、立昂微等硅片廠商業績依舊承壓，主要受行業景氣度及折舊影響；拋光材料廠商鼎龍23Q4 收入同比增長較多，主要系半導體材料業務高速增長。安集23Q4 收入符合預期，業績略有承壓；大宗氣體和部分特種氣體價格仍處于低位，廣鋼氣體氦氣業務毛利依舊承壓；掩膜版廠商如路維光電、清溢光電23Q4 均實現收入同比增長，主要系產品持續放量和面板行業景氣度有所回溫。

5、EDA/IP：國際大廠密切配合AI 芯片和先進封裝相關產品，芯原股份2023全年出現虧損。Cadence 與Intel 合作開發利用EMIB 技術應用于HPC 產品，新思EDA全套技術棧部署于英偉達GH200超級芯片平臺，推出業內首個1.6T以太網IP 解決方案。芯原股份23 年營收23 億元，歸母凈利潤虧損3 億元。

投資建議：當前半導體全球月度銷售額同比持續提升，建議持續關注需求和庫存邊際變化，并把握板塊投資的提前布局時機。從確定性、景氣度和估值三因素框架下，重點聚焦三條主線：1）關注疊加AI 算力需求爆發的自主可控邏輯持續加強的GPU、封測、設備、材料等公司；2）把握消費電子和智能車等新品帶來的產業鏈機會；3）把握確定性+估值組合，可以關注有望受益于行業周期性拐點來臨的設計公司：

1） 算力產業鏈：建議關注國產自主算力大芯片廠商以及受益于邊際復蘇及AI 服務器需求提升的存儲產業鏈標的如海光信息、寒武紀、龍芯中科、瀾起科技、聚辰股份等；

2） 設備&材料&零部件：23Q4 部分頭部Fab 廠開始下達真實或意向訂單，2024 年國內先進制程和存儲擴產趨勢有望同比顯著加速。建議關注①受益于3D NAND 擴產彈性的如中微公司、拓荊科技、華海清科、北方華創等；②受益于國內DRAM 擴產彈性的華海清科、京儀裝備等；③設備國產化率有顯著提升空間的芯源微、中科飛測、精測電子等；零部件建議關注受益于國外設備景氣復蘇和國內設備訂單加速的富創精密、正帆科技、茂萊光學、英杰電氣等；材料建議關注受益于下游擴產的安集科技、華特氣體、廣鋼氣體、中船特氣等，以及先進封裝材料標的如德邦科技、艾森股份等；

3） 存儲芯片&模組&主控：存儲芯片&模組&主控：DRAM、NAND 和存儲模組價格持續上升，利基存儲芯片出貨量持續改善，價格進入企穩階段，關注受益于行業持續復蘇的存儲芯片廠商兆易創新、普冉股份、聚辰股份、東芯股份、恒爍股份等，以及存儲模組和主控廠商江波龍、佰維存儲、朗科科技、德明利等；

4） 消費類IC：SoC 類建議關注受益于汽車/XR 增量以及產品結構加速調整的恒玄科技、晶晨股份、瑞芯微、樂鑫科技、炬芯科技等和部分細分市場需求景氣的中科藍訊等。建議關注手機等消費類需求復蘇對射頻、高端  CIS 等環節如卓勝微、韋爾股份、唯捷創芯、格科微、思特威、慧智微等公司的拉動，同時建議關注AI PC 等智能終端新品對產業鏈的拉動；

5） 特種IC：行業景氣度逐步觸底，各公司新品持續突破放量，建議關注紫光國微、復旦微電、振華風光、振芯科技、臻鐳科技、芯動聯科等；

6） 模擬芯片：手機復蘇帶來部分補庫需求，建議關注受益于手機等消費類需求復蘇的圣邦股份、艾為電子、南芯科技、英集芯、力芯微、美芯晟等，風光儲客戶去庫持續，工業和通信行業復蘇靜待拐點，建議關注在汽車等中高端領域布局或具備新品突破邏輯的納芯微、龍迅、雅創、天德鈺等；

7） 功率半導體：新能源需求增速放緩，建議關注受行業競爭格局變化影響的時代電氣、斯達半導、宏微科技、士蘭微等，考慮到前期中低端產品降幅較大，建議關注受價格情況變化影響的新潔能、東微半導、揚杰科技等；

8） MCU：關注有望受益于未來需求復蘇的兆易創新、芯海科技、峰岹科技、鉅泉科技、中微半導、國芯科技等；

9） EDA/IP：關注有望受益于Chiplet 趨勢的芯原股份和國產EDA 軟件自主可控的華大九天、概倫電子、廣立微等。

風險提示：終端需求不及預期；庫存去化不及預期；半導體國產替代進程不及預期；行業競爭加劇等。

轉自招商證券股份有限公司 研究員：鄢凡/曹輝/王恬/諶薇/趙琳