摘要：

    投資建議：化妝品板塊2020 年整體表現穩健，2021Q1 呈現加速復蘇的趨勢，線上渠道仍為行業增長的主要驅動力。細分行業中，品牌公司表現分化，頭部線上能力強的公司實現較快增長，傳統線下渠道占比高的公司短期承壓；代運營板塊業績維持增勢但增速趨緩，各公司積極拓展業務矩陣尋求第二增長曲線；上游原料與加工企業表現出較強韌性，均實現較快增長。隨著二季度電商618 購物節來臨，我們預計化妝品行業仍將保持高景氣。建議增持：貝泰妮、上海家化、青松股份、水羊股份、珀萊雅、丸美股份、拉芳家化、若羽臣，受益標的：

    嘉亨家化、魯商發展、麗人麗妝等。

    化妝品零售額疫后持續強勁增長，線上渠道為主要增長驅動力。2020年全年限額以上化妝品零售額增速達到9.5%，高于社零增速13.4pct。2021 年1-3 月化妝品零售額增速反彈至41.40%，高于同期社零增速7.5pct，維持強勁增長。根據淘數據統計，天貓美容護膚品類2020 年累計GMV1977 億元，同比增長31.35%，顯著快于行業整體增速。隨著用戶消費習慣向線上轉移，以及抖音、快手等內容電商在2021 年的強勁發力，預計線上渠道仍將驅動化妝品板塊持續高增。

    板塊收入、利潤維持雙位數增長，公司表現分化。2020 年化妝品板塊實現收入、凈利潤317.3、34.6 億元，同比+14%、+13%，維持雙位數增長。2021Q1 板塊收入、凈利潤73.5、7.3 億元，同比+32%、+26%，增速顯著反彈。細分板塊中，品牌公司2020 年整體收入、凈利潤分別同增11%、11%，其中珀萊雅、貝泰妮、水羊股份等具備較強線上優勢的公司均實現較高增長；傳統線下渠道占比高的公司疫情影響較大，業績相對承壓。2021Q1 隨著線下渠道回暖，品牌公司整體收入、凈利潤增速反彈至37%、30%。代運營板塊2020 年收入/凈利潤分別同比增長12%/25%，維持較快增長。化妝品上游加工企業2020 年營收/凈利潤分別同增31%/7%，在疫情影響下公司靈活調整訂單，表現出較強韌性；2021Q1 收入/凈利潤分別同增32%/25%,恢復快速增長。

    2021Q1 化妝品公司基金持倉比例有所下降，貝泰妮機構持倉居首位。

    2021Q1 化妝品板塊除新股外機構持股比例均有所下降，平均持股比例從2020Q4 的9.23%下降至5.84%。截至2021Q1 末，貝泰妮、青松股份等公司基金持倉比例超10%，珀萊雅、丸美股份、麗人麗妝有部分QFII 持倉。新股貝泰妮在3 月上市后受到市場關注，成為化妝品板塊新龍頭，截至2021Q1 末基金持股比例達12.87%。

    風險提示：行業景氣度下行；品牌端競爭加劇；行業并購不及預期等。