核心觀點：

    2020 年業務更加均衡。據證券業協會數據，2020 年行業實現營業收入4,485 億元，凈利潤1,575 億元，同比+24%、+28%，源自市場回暖。分業務來看，對營收貢獻由高至低分別為經紀（29%）、自營（28%）、投行（15%）、利息凈收入（13%）、資管（7%），均衡性較上年優化。

    傳統業務實現高增長，但競爭壓力加大。（1）經紀業務痛并快樂，2020年證券行業實現代理買賣證券業務凈收入1,161 億元，YoY47.42%，其中日均成交量同比增長63.02%至8480 億元，而傭金率則由萬分之2.88 下降至萬分之2.70。（2）信用業務（兩融+股票質押）年末余額1.92 萬億元，較年初增長32.37%，由于資產收益與負債成本非線性波動，息差呈收斂態勢，其中股質業務規模快速下降，但減值準備仍有所增加。（3）自營業務在加杠桿和市場貝塔共振下表現較為理想。

    創新業務蓬勃發展，頭部券商優勢更加突出。（1）投行及資本化業務高增長且集中度提升：2020 年投行業務收入672.11 億元，占比提升1.60 個百分點，2020 年券商承銷家數CR5 達34.64%，CR10 達55.99%，承銷募集金額CR5 達55.72%，CR10 達71.72%；受益注冊制試點推進，投行資本化業務迎來收獲期。（2）財富管理高增長：

    全行業代理銷售金融產品凈收入達134.38 億元，同比大增148.76% 。

    （3）資產管理業務實現突破：狹義資管業務繼續主動化轉型，實現管理規模下降但收入貢獻反增；廣義資管則表現為公募基金快速壯大，全年管理規模增加5 萬億元，且結構進一步優化。（4）衍生品業務高增長：2020 年場外金融衍生品業務累計新增名義本金4.76 萬億元，較上年增長158.61%，其中，中信、中金、華泰漸成寡頭態勢。

    金融科技投入加碼，助力行業轉型升級。2020 年各家券商加大對金融科技的投入，以通過科技賦能，適應時代的脈搏，為客戶提供更好的體驗和提升內部經營效率。金融科技在推動財富管理轉型上已見成效，各券商積極開發財富管理線上app，搭建線上服務平臺，增強了客戶粘性，提升了客戶服務水平。

    投資建議：看好政策紅利兌現和業務轉型升級下的投資機會。2020 年證券行業各項業務均衡發展，頭部券商綜合優勢更加突出。建議關注：

    泛財富管理（含公募基金業務）具備優勢的東方財富、招商證券（A/H）、東方證券（A/H）等；綜合優勢突出的中金公司（H）、中信證券（A/H）、華泰證券（A）/HTSC（H）、國泰君安（A/H）等。

    風險提示：市場成交金額持續下滑；權益市場調整導致股票質押回購減值損失持續提升；信用風險溢價上升等。