市場和政策是影響券商板塊估值的重要因素。2020 年以來，新冠疫情爆發，監管加大逆周期調節力度，市場流動性合理充裕，成交活躍度提升，利好券商板塊表現。資本市場深化改革延續，政策利好持續釋放，為板塊估值進一步上行提供支撐。

    受益于經營環境向好，券商2020 年業績增長確定性強，盈利能力穩步提升。

    2020 年前三季度，證券行業營收和凈利同比分別增長31.08%和42.51%；年化ROE較2019 年和2020 年上半年分別提升2.01 和0.21 百分點。考慮到7 月以來資本市場表現以及創業板注冊制推進，預測2020 年全年證券行業凈利同比增長37.81%。

    證券公司各項業務收入多維度改善。成交放量豐厚經紀業務收入，前三季度同比增長43.94%，傭金率持續下行倒逼財富管理轉型；資管規模進一步壓降，集合資管占比上升，主動管理轉型促進資管產品結構優化、費率提升，助力收入增長；投行業績持續受益注冊制改革和再融資制度松綁，股債融資擴容，IPO 費率抬升，量價驅動收入大幅改善，前三季度行業投行收入同比增長51.72%；權益市場整體景氣度上行，利好自營投資收入增加；市場風險偏好提升帶動兩融規模增長，前三季度行業利息凈收入同比增長28.27%，上市券商融出資金規模較年初增長42.32%。

    資本市場改革持續深化釋放政策紅利，增厚券商業務空間。2020 年監管圍繞全面深化資本市場改革工作12 項重點任務出臺多項措施。其中，以注冊制為突破口，涵蓋發行、上市、信披以及退市等基礎制度改革持續推進，再融資松綁超預期，公司債、企業債注冊制落地，科創板發行常態化，創業板注冊制落地，新三板精選層推出，直接融資大發展，券商投行業務深度受益。易會滿主席在中國資本市場建立30 周年座談會上講話指出，“緊緊圍繞打造一個規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場的總目標，堅持“建制度、不干預、零容忍”，聚焦“全面實行股票發行注冊制，建立常態化退市機制，提高直接融資比重”等核心任務”，同時從提升直接融資比重、支持科技創新、加強基礎制度建設、提高上市公司質量、強化風險防控和監管職能轉變等領域做出指導，直接融資、衍生品、場外市場、并購重組等面臨不同程度發展機遇，利好券商業務空間多維度擴容。

    投資建議：展望2021 年，證券行業經營環境有望持續向好。證券行業處于監管寬松周期，資本市場基礎制度深化改革延續，直接融資大發展，改革重點由增量市場轉向存量市場, 監管在全市場推進注冊制,投行業務將深度受益。資本市場國際化進程有望提速，制度規則或加快與國際接軌，T+0 等交易制度改革可期，有助提升交易效率以及市場活躍度。綜合考慮證券行業經營環境,在悲觀、中性、樂觀假設下，我們測算證券行業2021 年凈利潤同比增速分別為-11.54%/4.33%/17.72%。當前板塊 1.81X PB，處于2010 年以來33.60%分位數,維持“推薦”評級。金融業深化改革環境下,頭部券商和差異化特色明顯的券商將深度受益改革紅利釋放,個股方面，推薦中信證券（600030.SH）、華泰證券（601688.SH）和東方財富（300059.SZ）。

    風險提示：市場波動對業務影響大的風險。