本報告導讀：

2024 年10 月10 日，巴西公布對中國鈦白粉的反傾銷初裁結果，鈦白粉行業或再承壓，但龍頭或受益于行業格局再集中。

投資要點：

事件：10月10 日，巴西發布對中國鈦白粉反傾銷的初裁結果，初步暫時的加征反傾銷稅稅額為龍佰集團578 美元/噸（約25%），安徽金星654 美元/噸（中核鈦白旗下公司，約29%），其他列示企業（包括中信鈦業、惠云鈦業、攀鋼釩鈦等）為1420.83 美元/噸，其他未列示企業為1772.69 美元/噸。

巴西是中國重要出口國，巴西反傾銷初裁結果落地。流程來看，目前僅為對下游客戶的初裁，后續還有企業單獨抗訴階段、終裁（可能25 年4 月），最終關稅的確定還存在不確定性，需密切關注進度。

我國是鈦白粉重要出口國，年產量約40%出口至全球各地。根據WITS 數據，2019-2023 年，巴西進口自中國的鈦白粉總量分別為6.95、8.53、8.54、8.58、10.08 萬噸（占中國出口量的7%、7%、6%、6%、6%；占巴西進口量的56%、63%、61%、66%、78%），年復合增長率9.76%。進入2024 年后，根據海關數據，中國出口巴西鈦白粉出口量及比例同比均有所提升，2024 年1-8 月中國出口巴西鈦白粉總量為9.88 萬噸（占中國出口量的7.70%），同比增長30.67%。

考慮到未來售價或在3000-3400 美元/噸，龍頭或受益于加征更低的反傾銷稅稅額。參考已經實施反傾銷的美國及歐盟， 根據Bloomberg，美國及歐盟的鈦白粉售價分別為3140 美元/噸、3360 美元/噸。同時根據過往Kronos、Chemours 與中國出口至巴西的鈦白粉價格比，以及綜合考慮Kronos、Chemours 的理想毛利率，我們認為未來巴西鈦白粉的售價區間或為3000-3400 美元/噸的區間。考慮到巴西進口自中國的鈦白粉的進口單價為2425 美元/噸，龍佰加征580 美元/噸的反傾銷稅后約3000 美元/噸。因此，即使加征關稅，龍佰與安徽金星仍有較低的加征反傾銷稅稅額帶來的價格優勢，但其它中小企業的出口難度或將大幅增加。

龍佰集團：無需過度擔憂。（1）公司鈦白粉年產能151 萬噸，24H1年生產65 萬噸，其中出口比例約60%，主要目的地包括印度、東南亞、歐盟、非洲等地，擁有完善營銷網絡，即使最終關稅定在較高水平，短期仍有望通過加大其他地區銷售以實現最終銷售。（2）本次反傾銷稅雖會對鈦白粉行業產生一定影響，但長期看有助于具備成本優勢及資源優勢的龍頭企業進一步鞏固地位，出清中小落后產能。（3）此外，全球鈦白粉需求與GDP 存正相關關系，即使供給格局或有所改變，全球對于鈦礦的總需求預計仍呈現增長趨勢，鈦礦預計維持緊平衡高位震蕩。

風險提示：印度、沙特等國推進對我國鈦白粉的反傾銷流程，鈦白粉價格大幅下滑等。

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轉自國泰君安證券股份有限公司 研究員：沈唯/鐘浩/王瑞健