本報告導讀：

受益于新興高能耗產業崛起疊加電氣化水平提升，我國電力消費彈性有望維持高位，用電量增長或將長期高于經濟增速。

摘要：

投資建議：維 持“增持”評級。我們認為電力消費彈性系數維持高位，用電需求增速有望長期高于經濟增速；增量電源的消納空間打開，存量電源的多重價值（電量、容量及調節價值）亦有望提升。推薦具備競爭優勢的細分領域龍頭公司：（1）火電：國電電力、華電國際、華電國際電力股份（H）；（2）水電：長江電力、川投能源；（3）核電：

中廣核電力（H）、中國核電；（4）新能源：云南能投。

能源消費彈性周期復盤：能源消費彈性系數獨立于GDP，主要取決于產業變遷及居民用能。能源消費彈性系數周期受產業結構變動影響更為顯著。復盤能源消費彈性系數四大歷史階段，我們發現僅第二階段1997~2004 年能源消費彈性系數與GDP 增速同向變化，其余階段并無顯著相關性。我們認為能源消費彈性系數與經濟增速是否上行并無太多關聯，其與經濟產業結構的動態變動更為密切相關。我們認為影響能源需求彈性系數的三大因素主要為：1）大類產業結構變化；2）高能耗產業占比變動；3）居民用能增長。

電力消費彈性趨勢演變：新興高能耗產業崛起疊加電氣化水平抬升，電力消費彈性系數持續向上。1）2016~2021 年我國年均新增電能替代電量1809 億千瓦時，占同期全社會用電增量的比例為37.8%，為我國用電量增長的重要增量來源之一；2）2023 年電量高增主要來源于二產及三產電量的高增長。二產用電增量由傳統及新興高耗能產業共同拉動，其中有色金屬冶煉及壓延加工業等三類高耗能產業用電量延續近年高增趨勢，非金屬礦物制品業等高耗能行業用電需求增長主要受益于2022 年低基數。三產用電量高增主要受益于線下消費場景修復及新能源車充換電配套設施快速發展。

用電量增長展望：電力消費彈性系數有望維持高位，用電量增長或將長期高于經濟增速。1Q24 用電量增速加快，新興高耗能相關行業用電增速持續擴大；傳統高耗能用電增量貢獻率下降，居民用電增長貢獻顯著提升。我們認為：1）長周期：受益于電氣化水平提升、新興高耗能行業發展、居民生活用能持續增長等因素，我國電力消費彈性系數有望長期維持高位，用電量增長或將長期高于經濟增速；2）2024 年：基數效應消退疊加新興高耗能增速邊際放緩，我們預計2024年電力消費彈性系數同比持平或略降（2023 年我國電力消費彈性系數1.29 為2005 年以來新高值）。

風險因素：用電需求不及預期，新能源盈利低于預期，電量電價低于預期，煤價超預期，電力市場化推進低于預期等。

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轉自國泰君安證券股份有限公司 研究員：于鴻光/孫輝賢/汪玥