7 24 政治局會議后，證監會協同多部委，號召以保險資金為代表的長期資金積極入市。作為近年來寄予厚望的增量資金，險資能否持續增配股票成為投資者熱議的話題。

持續低利率環境，疊加存量非標高收益資產集中到期，險資再配置收益率顯著承壓。以十年期國債為代表的長端利率中樞水平整體下行，從疫情前3.0%中樞震蕩下行至當前2.3%附近。IFRS9 下，原AFS 科目被取消，雖然FVOCI 權益工具可以平抑短期股票公允價值波動對利潤表的沖擊，但無法兌現標的資產持續上漲帶來的資本利得，公司面臨利潤成長性與穩定性的權衡。對于負債成本較低的大型險企，高股息資產的相對優勢逐步顯現。但對于負債成本較高的中小險企，配置高股息掣肘來自股息策略或難以滿足絕對收益率考核和“非交易性”實務判斷要求。

險企應以負債為驅動，以償付能力為核心指標，致力于創造穿越宏觀經濟周期的穩定的投資收益，以滿足負債需求，并且要嚴格且有紀律地執行戰術資產配置，積累優質資產以應對當下配置型的優質資產荒環境。

從償付能力約束分析配置股票動因，險資戴著鐐銬起舞，擇時與擇股底層邏輯與傳統資管機構本質差異。從投資收益目標分析配置股票動因，股票作為險資收益增強型的大類資產配置方向，“穩股息”比“高股息”可能更重要。復盤來看，熊市下險資獲取A 股絕對收益難度仍然非常大，作為當下市場重要增量資金，險資重倉流通股行業主要集中于銀行、房地產、公用事業、食品飲料和通信等行業。從資產負債匹配分析配置股票動因，新準則下合同服務邊際損失吸收功能增大，有利于險企資產負債匹配。

保險資金新增資金入市測算。中性假設下，我們預計2024 年至2026 年，險資股基余額占比分別為12.5%、13.0%和13.5%，逐年提升至2030 年15.0%左右，期末股基余額為3.74、4.18 和4.64 萬億元，其中股票投資余額分別為2.24、2.51 和2.78 萬億元。同時，根據中性（當年股基增量的20%）假設，2024 年至2026 年，行業OCI 增量配置資金為817、882 和929 億元。

關于險資入市的幾點建議。1）優化權益風險因子償付能力標準，例如對超過一定股息率和持有超過一定期限的股票資產給予風險因子認定上優惠；2）建議對原銀保監會《關于優化保險公司權益類資產配置監管有關事項的通知》規定的各檔位水平分別下調25%或50%；3）放寬公募基金FVOCI 認定，鼓勵險資通過市場化的FOF/MOM 委托機制廣泛布局高成長的權益組合

投資建議：我們認為險資長期入市與權益市場長牛是共榮共生且互為前提，險資需要在償付能力充足率、投資收益目標和資產負債匹配的財務目標三者間尋求平衡。對于2024 年，險資仍有響應監管號召長期資金入市的配置動力，分歧點在于償付能力，利潤表沖擊和賺錢效應。我們認為保險股投資機會正逐步從左側轉向右側。當前懸在壽險股估值上方的仍是利差損這一達摩克里克斯之劍，關注2H24 預定利率再次下調的可能性，財險股的避險優勢仍將延續。活躍資本市場政策持續加碼，嚴監管肅清市場亂象，為長期資金入市保障制度基礎，保險股票投資收益預期改善。推薦中國太保、中國財險、底部反轉的新華保險和中國平安。

風險提示：多重約束下股票配置動力受阻，股市賺錢效應低于預期，實際測算情況低于預期。

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轉自東吳證券股份有限公司 研究員：胡翔/葛玉翔/羅宇康