本期投資提示：

23H1 回顧：收入改善啟動，利潤彈性初顯。我們在《安全長坡厚雪，需求與供給共振一信息安全行業2023 年投資策略》提出觀點“2023 年看好板塊的核心邏輯：收入逐步加速，成本控制，利潤彈性體現”，正在逐步兌現。選取22 家網絡安全公司作為統計口徑。23H1：

外部大環境不利因素有所緩解，收入端優化，同比+9%；費用端增速處于較低水平，毛利率反彈至60%；利潤端修復，同比+9%；經營性現金流凈額增加，同比+11%，釋放經營質量提升信號。23Q2：收入端，同比+6%，延續Q1 正增長；費用端，控制得當，銷售、管理、研發費用僅同比+9%、+4%、+1%；歸母凈利潤同比+25%，Q1 的同比負向變化趨勢開始扭轉。

23H2 展望：需求端仍在修復，蓄力后續表現。23H1：體量較小的安全公司在收入端和費用端改善名列前茅，在各自細分領域率先表現彈性。收入規模前三公司均實現收入正增長，其中，啟明星辰是“增收降本”典型，收入同比正增長且費用同比負增長。23Q2：

收入規模前三公司均實現毛利率同比上修。我們認為，行業需求端仍在修復，隨著下半年經濟持續回暖，成本控制基本到位，安全廠商有望形成或擴大“收入-費用”正向剪刀差。

AI 安全為核心變量，行業向好可期：1）監管：2013 年至今不缺安全相關政策，2022 年圍繞數據安全政策密集落地，今年的不同之處是AI 安全。2）技術：大模型將成為企業IT的重要組件，“云大物移”之后的焦點前沿， Security Copilot 代表大模型在安全行業的階段性進展，也預示大模型將成為未來攻防焦點。AI 安全將帶動行業全新擴容，加速行業合規與自發需求共同驅動。3）信創：黨政、企事業用戶對于信息安全信創有剛性需求，下一階段正在轉向各大關鍵基礎設施行業，有望產生大于黨政的行業增量空間。

重點安全廠商23H1 業績總結。1）啟明星辰：精細管理成果顯著，移動協同漸入佳境；2）深信服：堅定長期的初步收獲，“剪刀差”迎正負切換；3）安恒信息：新興安全接力成長，期待盈利加速恢復；4）綠盟科技：短期經營承壓，未來反轉可期；5）奇安信：核心產品收入強勢增長，經營效率顯著提升。

選股：國資背景+新興安全的重要廠商。1）國有資本、產業資本入局，產業融合趨勢顯現，如19 年中電科入股綠盟科技，中國電子入股奇安信；22 年中國移動控股啟明星辰等。2）新興安全，AI 賦能或引發格局漸進變化，廠商有望通過AI 更好展現自身獨特稟賦，進一步擴大市場份額。3）明確投資各廠商的收益來源及兌現程度。信息安全廠商的增長公式，收入=產品*市占率*客單價。我們根據產品、客戶、行業收入增長三要素將網安公司發展路徑劃分為5 個階段。網安公司戰略、發展模式、聚焦問題不同，使得業績表現有一定差異。通過確定公司的跟蹤指標，衡量收益來源的兌現程度。重點關注：啟明星辰(中移動協同，安全α潛力)、深信服（AI First 引領，云業務共振）、安恒信息(新安全黑馬，數據安全接力態勢感知)、綠盟科技（產品力名列前茅，安全積累深厚）、奇安信（數據安全優勢地位，經營效率持續提升）等。

風險提示：行業競爭加劇、核心人員流失和高端人才匹配難、技術商業化落地不及預期等

知前沿，問智研。智研咨詢是中國一流產業咨詢機構，十數年持續深耕產業研究領域，提供深度產業研究報告、商業計劃書、可行性研究報告及定制服務等一站式產業咨詢服務。專業的角度、品質化的服務、敏銳的市場洞察力，專注于提供完善的產業解決方案，為您的投資決策賦能。

轉自上海申銀萬國證券研究所有限公司 研究員：施鑫展/劉洋