平安觀點：

我國支付體系與產業鏈介紹：我國近二十年居民端（C 端）支付的模式經歷了由銀行卡支付體系向第三方支付體系的演變，現兩種模式共同構成我國居民非現金支付的主要方式。我國C 端支付產業鏈包括發卡行、清算機構、數字錢包（賬戶側）、收單機構（商戶側）四類主要參與者，其中數字錢包、收單機構均屬于第三方支付機構，根據面向用戶的類型，分為面向個人用戶的數字錢包和面向企業用戶的收單機構。除了持牌機構，產業鏈中還有其他玩家，比如承擔商戶拓展維護服務的外包服務機構，以及上游比如提供POS 機具的硬件廠商、支付IT 服務商等非持牌參與者。

我國C 端支付行業現狀及趨勢：疫情沖擊量價，關注修復進程目前C 端支付各參與主體的收入主要來自商戶基于交易流水所支付的手續費，具體可拆分為價（交易費率）和量（交易規模）兩個維度。

1）價的維度，我國支付行業先后經過六次費改，商戶前端費率水平從最初的3%下降到目前的0.6%左右。受疫情期間讓利影響，行業總體費率再次經歷下滑，22 年多家上市收單機構的實際分潤比例已降至約0.1%的低點。展望未來，我們認為短期監管因素仍會是影響商戶費率的核心因素，一方面，在當前經濟弱復蘇背景下，中小商戶經營依然面臨壓力，減費讓利政策或將持續抑制費率定價，很難向海外市場靠攏，另一方面，收單機構合規成本的抬升可能會使得收單機構迫于經營壓力抬升前端費率，但整體空間較為有限，因此我們認為整體商戶費率水平將整體保持穩定。

2）量的維度，從C 端支付交易流水的增長情況來看，過去幾年整體呈現下行趨勢，2022 年我國銀行卡消費交易規模130 萬億元（YoY-4.3%）、第三方支付交易規模338 萬億元（YoY-4.9%），同比均出現負增。展望未來，我們認為短期伴隨疫后國內經濟的持續復蘇，C 端支付交易規模增速有望同步修復，長期來看考慮到包括銀行卡和移動支付在內的非現支付工具使用已進入成熟期，C 端支付交易規模增長將趨近于居民消費增長水平。

我國支付行業展望：關注技術革新，監管持續趨嚴1）技術層面，新興技術的革命性不容忽視，未來在技術引領下支付媒介的迭代會帶動居民支付習慣更改，可能如以往移動支付一樣，給行業帶來新的變革，就我國而言，具備法幣性質的數字人民幣（DCEP）有望構建新的支付格局，當前正處于試點階段，在此背景下我們認為支付產業鏈上各方參與者都應積極擁抱參與數字人民幣的推進。

2）市場層面，關注跨境支付帶來的新機遇，我們看到支持外貿新業態導向下國家大力鼓勵跨境支付及底層建設的發展，政策紅利不斷釋放，基礎設施人民幣跨境支付系統（CIPS）正在不斷迭代，同時后續伴隨外貿行業的修復，跨境支付的產業環境也有望迎來優化。

3）監管層面，支付行業嚴監管已經常態化，針對支付產業鏈上各主體均提出了更細化的針對性要求，包括斷直連、備付金存管、支付受理終端管理等等，短期可能會對行業傳統的盈利模式構成一定沖擊，并帶來合規成本的抬升，但我們認為從長期來看將有利于行業的健康穩定發展。

風險提示：1）監管力度超預期。2）費率提升不及預期。3）新進入者導致競爭加劇。4）消費復蘇不及預期。

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轉自平安證券股份有限公司 研究員：袁喆奇/黃韋涵/許淼