從3 月以來，中美關稅持續博弈，在此背景下，國內半導體產業鏈自主可控預期持續強化；同時，部分廠商發布25Q1 業績預告，細分環節邊際復蘇趨勢明顯。建議關注受益于國產替代進程的模擬/代工/設備等板塊、景氣周期邊際復蘇疊加創新加速的存儲/SoC 板塊、受益于國內AI 生態發展的國產算力芯片等環節，同時建議關注各科創指數和半導體指數核心成分股。

3 月A 股半導體指數跑贏中國臺灣半導體指數及費城半導體指數。3 月，半導體（SW）行業指數-5.70%，同期電子（SW）行業指數-4.37%，費城半導體指數/中國臺灣半導體指數-10.41%/-12.08%。

行業景氣跟蹤：部分消費類領域邊際轉暖，工業類需求整體復蘇仍然乏力。

1、需求端：部分消費電子行業需求復蘇，AI/汽車等驅動端側應用創新。手機：

預計25 年全球智能手機出貨小幅增長，關注AI 應用在本地設備的落地。PC：

24 年PC 出貨略增1%，預計2025 年持續增長；關注包含DeepSeek 模型等在內的AI 應用對硬件終端廠商的發展驅動?？纱┐鳎侯A計2025 年全球AI 智能眼鏡銷量同比+135%，關注小米、三星等大廠新品發布情況；此外伴隨DeepSeek 模型部署成本降低利好AI 功能優化，關注耳機/手表等可穿戴產業鏈。XR：需求仍顯疲軟，24Q4 全球VR/AR 銷量同比+10%/-8%，關注AR與AI 融合創新。服務器：信驊3 月營收同比+110%/環比+24%，北美主要云廠2025 年capex 指引保持樂觀。汽車：25M3 國內乘用車銷量同環比高增長，關注比亞迪等車企為代表的國內高階智駕滲透趨勢；預計整車出口受關稅影響較小。

2、庫存端：不同類型芯片客戶庫存表現分化，工業類模擬庫存呈好轉跡象。

全球手機鏈芯片大廠24Q4 庫存環比微增/庫存周轉天數環比微降，PC 鏈芯片廠商英特爾、AMD 24Q4 庫存和DOI 環比上升，英特爾表示PC 行業庫存去化仍在進行，AMD 表示Q4 微軟和索尼還在持續致力于減少渠道庫存。全球模擬芯片廠商庫存24Q4 環比仍有增長，ADI 表示公司客戶庫存水平已基本回復正常，公司渠道庫存處于低位水平。功率類芯片公司24Q4 庫存環比下降，但安森美表示主要終端市場庫存消化仍在持續，工業客戶庫存消化還需時間。

3、供給端：臺積電2025 年加速擴產先進制程，存儲原廠Capex 加碼高端存儲器。1）邏輯端，臺積電2024 年資本支出為298 億美元，2025 年預計380-420億美金之間，公司美國亞利桑那州第一座晶圓廠采用4nm 制程，于24Q4 進入大規模生產階段，中國臺灣產線加大力度擴充3nm 產能，為多座2nm 晶圓廠做準備；成熟制程晶圓廠擴產計劃較為保守，UMC 2024 全年資本支出略超28 億美元，低于此前指引的30 億美元，指引2025 年資本支出為18 億美元，由于公司12i P3 新廠建設完畢，產能爬坡如期進行，因此預計未來資本開支不會增長；中芯國際2024 年資本開支73.3 億美元，指引2025 年同比持平；2）存儲端，三星預計2025 年HBM 位元供應量同比翻倍增長；美光2024 財年資本支出為81 億美元，預計2025 財年為140±5 億美元，主要投資1β和1γnm 節點DRAM；SK 海力士指引2025 年資本開支同比增長有限，但用于HBM 新產線基礎設施支出預計同比顯著增長。

4、價格端：存儲漲價趨勢確立，MCU 價格依然筑底。1）存儲：①DXI 指數持續上升，但不同品類內存產品價格表現分化，其中高端存儲需求依然旺盛，DDR5、HBM 等價格仍然維持高位；DDR4 價格下行幅度有限，更低端的DDR3產品價格持續下行；②由于NAND 前期庫存水位較高造成價格承壓，部分型號價格自去年高點回落30%以上，消費類產品價格承壓更為明顯；近期伴隨行業庫存趨于健康，NAND 等產品價格趨穩，部分模組廠商指引25Q2 價格好轉；2）MCU：價格持續筑底，但反彈時間仍待觀望；3）模擬芯片：25Q1國際大廠產品價格和交貨周期均相對穩定；4）功率器件：低壓MOS 產品價格預計保持相對穩定，IGBT 產品全年價格壓力或能放緩。

5、銷售端：2025 年2 月全球半導體月度銷售額同比高增長。2025 年2 月全球半導體銷售額為549 億美元，較2024 年2 月的469 億美元增長17.1%，連續第十六個月實現同比增長，比2025 年1 月的565 億美元下降2.9%。從地區來看，美洲、亞太/所有其他地區、中國和日本的銷售額分別同比上漲48.4%、10.8%、5.6%和5.1%，但歐洲的銷售額同比下降8.1%。

產業鏈跟蹤：中美關稅持續博弈，產業鏈部分環節邊際改善明顯，關注受益于自主可控和景氣復蘇標的。

4 月2 日，特朗普要求對中國加征對等關稅34%，而后分別于4 月8 日、4月9 日提高至84%、125%，對中國加征總稅率為145%；中國對美國同樣采取強硬反制措施，分別在4 月4 日、4 月9 日、4 月11 日連續對美加征34%、84%、125%。中國海關對于原產地認定有30%的“從價百分比”標準，大部分成熟制程產品和CPU 等預計封測環節成本占比不超過30%，同時中國半導體行業協會表示流片地即認定為原產地；4 月12 日，美國官方發布《特定產品對等關稅豁免指南》，豁免手機、筆電、服務器、半導體設備、存儲、分立器件等產品的對等關稅。

1、設計/IDM：消費等領域需求復蘇帶動成長，關注復蘇持續性和AI 需求。

1）處理器：本土CPU 產品和公司或將受益于關稅新規。英特爾的晶圓產能主要布局在美國、愛爾蘭和以色列，中國和東南亞主要負責封測環節，未來進口英特爾CPU 和GPU 產品或將征收關稅，我們認為如果進口CPU 成本提升，將一定程度上使國內的CPU 公司如龍芯中科等受益。國內SoC 公司如恒玄科技、瑞芯微、中科藍訊等積極布局AI 眼鏡、AI 耳機、AI 玩具等端側AI 應用，Q4 業績普遍同比提升；25Q1 炬芯科技、泰凌微、全志科技業績有望實現同環比高增，關注行業復蘇趨勢及細分賽道進展。

2）MCU：行業價格趨于穩定，部分廠商訂單能見度向好。3 月新唐/盛群/松翰/凌通收入分別同比-2.8%/+3.7%/+43.5%/+3.7%，多數同比增長。25Q1 價格趨于穩定，庫存去化順利，煙霧報警器等細分領域急單增多，2025 全年行業有望逐步復蘇，安防、BLDC 等細分應用需求有望增長。

3）存儲：行業短期內受中美關稅擾動，邊際復蘇趨勢不變。盡管存儲芯片等半導體產品在本輪美國對等關稅中豁免，但由于SSD 和DRAM 模組一般被列為手機、PC 等消費類周邊產品，短期內關稅仍對行業產生一定擾動，包括①美光部分終端產品可能受中國等地區關稅影響，公司曾于上季度法說會表示會將成本傳導至供應鏈；②關稅影響市場提前搶貨或備貨，影響整體行業供需結構，短期部分中間商報價上升或暫停；③國內部分存儲模組廠商主要進口晶圓來自美光/三星/海力士等原廠，關稅背景下或將需要對晶圓和封測地等進行調整。不過，考慮到4 月12 日美國將智能手機、SSD 等產品排除在經修訂的行政命令規定的對等關稅之外，短期存儲行業波動預計趨于緩和。

同時，存儲行業復蘇態勢不變，3 月以來主要存儲器型號價格環比提升，美光等原廠陸續向客戶發布漲價函，中國臺灣模組廠商營收環比增長態勢向好，并看好25Q2 價格復蘇趨勢。

4）模擬：國內部分公司25Q1 業績報喜，關注TI 和ADI 等大廠受關稅影響情況。TI/ADI/MPS 分別預計25Q1 營收同比+6.6%/+15.8%/+35.4%，市場關注美系模擬大廠產能布局情況，TI 晶圓產能主要布局在美國，ADI 晶圓產能主要布局在美國和愛爾蘭，未來美系大廠模擬芯片產品或將較大程度受到中國關稅新規影響，國內廠商或將存在份額提升的空間。國內模擬芯片公司預計2025 年整體盈利水平持續改善，行業整體呈現向上態勢。納芯微2025 年將有麥歌恩的全年并表，公司也已籌劃H 股上市，艾為24Q4 毛利率已提升至33.5%。天德鈺25Q1 歸母凈利潤預計同比+117%至7057 萬元，美芯晟預計25Q1 營收同比+30%~35%至1.23-1.28 億元，歸母扭虧至200-500 萬元，光感和無線充業務均快速放量增長。

5）射頻：國內龍頭LPAMiD 新品持續進展，關注關稅新政下的國產替代機遇。穩懋25M2 營收同比-11%/環比-0.6%，預計25Q1 淡季營收將環比下滑中個位數百分比；Qorvo 預計25CQ1 營收同環比持續下降。國內卓勝微、穩懋24Q4 營收及歸母凈利潤同環比持續下降，主要系行業競爭激烈、價格壓力較大所致，建議關注濾波器、L-PAMiD 等高端品類國產替代。關稅方面，Qorvo、skyworks 等海外巨頭的射頻芯片晶圓廠主要設在美國，2024 年二者總營收中來自中國的收入分別達7.27、3.03 億美元，預計受我國對等反制措施影響較大，國內廠商有望迎來國產替代機遇。

6）CIS：國內廠商進軍高端產品線，關稅及自主可控趨勢助力車載CIS 格局向好。25M2 大陸光學公司舜宇手機鏡頭出貨量同比-6.9%/環比-8.2%，中國臺灣光學廠商25M2 總營收同比+30%/環比-12%。國內廠商韋爾股份、思特威等新品持續突破、國產替代加速；其中韋爾股份24Q4 預計歸母凈利潤同比高增；思特威24Q4 歸母凈利潤同比+48%/環比-4%至1.18 億元；格科微24Q4 歸母凈利潤同環比轉正。此外安森美在中國車載CIS 份額呈下滑趨勢，24 年SIG 部門營收同比-14.5%；伴隨關稅新政及自主可控趨勢，預計車載CIS 市場格局有望進一步明確，韋爾股份、思特威等國內廠商有望從中受益。

7）功率半導體：行業國產化率提升明顯，大型收并購逐步出現。國際功率大廠英飛凌/ST/ 安森美/Wolfspeed 預計25Q1 營收分別同比-0.8%/-27.7%/-24.9%/-8%。國內公司24Q4 營收普遍實現環比增長，時代電氣IGBT 在軌交和電網等領域市占率已達50%，揚杰科技預計預計25Q1 市場及訂單表現仍有向上趨勢，但是進入2025 年初期部分產品價格存在年降情況，揚杰科技擬收購貝特電子100%股份，完善保護器件布局，貝特電子2024年營收8.3 億元，歸母凈利潤1.1 億元。

2、代工：臺積電指引AI 需求向好，中芯國際表示2025 上半年急單需求增多。

TSMC 表示3/5nm 需求持續強勁，24Q4 產能利用率環比提升；UMC 24Q4產能利用率70%，環比-1pct，略好于67-69%的指引，其中22/28nm 產能利用率高于均值，指引25Q1 產能利用率70%環比持平，好于傳統季節性表現；SMIC 24Q4 產能利用率為85.5%，環比-5pcts，四季度新產能驗證導致整體稼動率環比下滑，公司表示上半年急單增多將帶動產能利用率表現較好；華虹24Q4 稼動率103.2%，同比+19.1pcts/環比-2.1pcts，其中8 英寸稼動率105.8%，同比+14.8pcts/環比-7.2pcts，12 英寸稼動率98.5%，同比+27.8pcts/環比+6.8pcts；世界先進24Q4 產能利用率降低5pcts 至65%左右。臺積電預計2025 年面向AI 加速芯片的收入將同比翻倍。從2024 年開始，在未來五年內，公司預計來自AI 加速芯片的營收CAGR 將接近45%；中芯國際表示近期急單增多，主要系客戶因國際形勢和國內消費刺激政策而提前備貨。

3、封測：大廠24 年盈利改善相對更好，國內公司產能持續擴充。長電科技24Q4 預計營收109.82 億元，環比+15.7%，歸母凈利潤5.34 億元，環比+16.8%，預計25Q1 歸母凈利潤2 億元左右，同比增長50%。華天科技24Q4營收創歷史新高達39.3 億元，公司預計25 年營收為159 億元，同比增長約10%。頎中科技24Q4 營收5.24 億元，同比+8.7%/環比+4.5%，毛利率28.85%自23Q3 以來已經連續第五個季度下降。匯成股份24 年折舊提升和價格下降等因素導致凈利潤同比-18%至1.6 億元，表示境內外封測廠競爭加劇。

4、設備&材料&零部件：2025 年自主可控為主線，同時關注新品放量、并購整合等進展。1）設備端：關注國產化進程、新品進度和并購整合帶來的機遇等。①海外設備廠商中國地區收入占比逐漸降低，出口管制帶來國產替代機遇。海外半導體設備公司2024 年在中國大陸收入占比基本為40%以上甚至接近50%，但展望2025 年，海外半導體設備龍頭指引中國大陸占比降至20%-30%左右；根據中國海關數據，2024 年國內對美國的PVD、熱處理/氧化擴散、離子注入、量檢測等進口設備依賴程度相對較高，對CVD/ALD、刻蝕等設備亦有一定依賴，國產替代進程預計持續加速；②SEMICON 大會于3月在上海成功召開，新凱來首次亮相，展示了擴散、刻蝕、薄膜沉積、量檢測共四大類半導體設備，北方/中微/拓荊等頭部設備廠商亦展出多款新品，國內設備公司拓品和平臺化進程正在加速；2）零部件：海內外業務景氣延續，自主可控迎來新契機。中國大陸半導體設備目前持續推進零部件去美化，盡管部分零部件仍依賴從日、韓、歐洲等地進口，但自主可控進程預計將持續加速，國產零部件供應鏈迎來契機，國內設備廠商對零部件國產化替代意愿強烈，零部件去美化推進順利；3）材料：景氣度有望延續，新品逐步進入放量期。中美關稅加征背景下國產芯片份額潛在增加，從而帶動成熟FAB 稼動率提升，進而半導體材料景氣度有望延續。同時，如安集等公司新品持續放量，江豐電子、路維光電、清溢光電等公司在突破產能瓶頸之后，部分產品有望加速放量。

5、EDA/IP：國內EDA 上市公司華大九天和概倫電子進一步開啟收購動作。

華大九天擬收購芯和半導體100%股權，芯和的仿真產品和公司互補，芯和24 年營收2.65 億元，凈利潤4813 萬元。概倫電子擬收購IP 公司銳成芯微和高速接口IP 公司納能微。

投資建議：中美關稅持續博弈，疊加美國出口管制加劇，在此背景下，國內半導體產業鏈自主可控預期持續強化；同時，各公司陸續發布25Q1 業績預告，細分環節邊際復蘇趨勢明顯。建議關注①受益于國產替代進程的模擬/代工/設備等板塊；②景氣周期邊際復蘇疊加創新加速的存儲/SoC 板塊；③受益于國內AI 生態發展的國產算力芯片等。

1） 設備&材料&零部件：中國對美國離子注入、PVD、熱處理/氧化擴散、檢量測等進口依賴程度相對較高，美國亦在閥門/泵/MFC 等關鍵半導體零部件、以及拋光材料/濕電子化學品等半導體材料上處于全球領先地位。在中美關稅持續博弈疊加美國出口管制趨嚴的背景下，國產替代尤其去美化預期強化。

建議關注①設備：半導體設備龍頭北方華創、中微公司、拓荊科技、華海清科、盛美上海等，以及國產化率較低的中科飛測、芯源微等；②零部件：設備零部件龍頭富創精密、新萊應材、英杰電氣、正帆科技、珂瑪科技等，以及光刻機零部件產業鏈的茂萊光學、福光股份、福晶科技、永新光學、張江高科等；③材料：國產化率持續突破的標的如彤程新材、安集科技、江豐電子、雅克科技、龍圖光罩、路維光電、清溢光電等；2） 模擬芯片：美系模擬大廠晶圓產地主要在美國本土，中國對美關稅反制措施或將帶來國內模擬芯片廠商受益，建議關注2025 年經營改善或業績持續增長的圣邦股份、納芯微、思瑞浦、杰華特、艾為電子、龍迅股份、天德鈺、美芯晟等；

3） 存儲芯片&模組&主控：短期內中美關稅法規對行業供需及價格情況產生一定擾動，但整體復蘇趨勢不變，部分存儲原廠對客戶發布漲價函，部分模組廠商對25Q2 展望樂觀。關注受益于出貨量持續改善的存儲芯片廠商兆易創新、普冉股份、聚辰股份、東芯股份、恒爍股份等，以及存儲模組和主控廠商江波龍、佰維存儲、朗科科技、德明利等；

4） 特種IC：行業景氣度逐步觸底反彈，各公司新品持續突破放量，建議關注紫光國微、復旦微電、振華風光、振芯科技、臻鐳科技、芯動聯科等；5） 算力產業鏈：建議關注國產自主算力大芯片廠商以及受益于邊際復蘇及AI服務器需求提升的存儲產業鏈標的如海光信息、寒武紀、龍芯中科、瀾起科技、聚辰股份等；

6） 消費類IC：SoC 類建議關注受益于產品結構加速調整的恒玄科技、晶晨股份、瑞芯微、樂鑫科技、炬芯科技等。建議關注關稅新政及自主可控趨勢對卓勝微、韋爾股份、唯捷創芯、思特威、格科微、慧智微等公司的拉動，同時建議關注AI 智能終端新品的拉動；

7） 制造和封測：關注國內制程布局領先的中芯國際，新產能持續釋放的華虹公司，關注在先進封測領域布局的通富微電、長電科技、甬矽電子、偉測科技、華天科技以及有望受益于行業整體復蘇的匯成股份、頎中科技、晶方科技、氣派科技、藍箭電子、利揚芯片等；

8） EDA/IP：關注國產EDA 軟件自主可控的華大九天、概倫電子、廣立微和有望受益于Chiplet 趨勢的芯原股份等；

9） 功率半導體：考慮到前期中低端產品降幅較大，建議關注受價格情況變化和需求復蘇影響的新潔能、揚杰科技等，建議關注受行業競爭格局變化影響的時代電氣、斯達半導、宏微科技、東微半導、士蘭微等；10）MCU：關注有望受益于價格和訂單復蘇，疊加新品和新應用放量的兆易創新、芯?？萍?、峰岹科技、鉅泉科技、中微半導、國芯科技等。

風險提示：終端需求不及預期；庫存去化不及預期；半導體國產替代進程不及預期；行業競爭加劇等。

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轉自招商證券股份有限公司 研究員：鄢凡/王恬/諶薇/王虹宇/趙琳