事件：瑞幸與茅臺聯名新產品“醬香拿鐵”9 月4 日上市，據瑞幸咖啡官方數據，單日銷量542 萬杯，銷售額突破1 億元。瑞幸配送服務主要使用順豐同城、達達等第三方配送平臺，我們判斷對其日單量貢獻也將有一定拉動作用。

流量分析：瑞幸自有渠道流量應接近一半：根據瑞幸披露，2023 年2 季度平均月交易用戶4,310 萬，同比增108%，QuestMobile 數據顯示瑞幸咖啡微信小程序活躍用戶2,485 萬（2023 年6 月），排名第一。我們估算瑞幸品牌流量來源分布應在一半來自自有渠道，一半來自第三方。

GMV 分布：雖然線下活動恢復降低外賣銷售占比，但受需求拉動，外賣銷售額同比仍大幅增長，2023 年上半年，瑞幸增70%+/奈雪的茶增20%+：

根據瑞幸披露數據估算，2022 年第三方外賣平臺：自營小程序銷售額占比31%：69%，估算外賣單（第三方外賣+小程序外賣）合計接近60%，到2023 年2 季度受線下活動恢復拉動，到店自取單量提升，外賣單降至55%左右，但外賣銷售額同比增速仍達到70%。對比奈雪的茶2022 年/2023 上半年，外賣單占比下降2 個百分點，但其外賣單增速超20%。

新渠道：抖音直播間或占總銷售額10%：我們根據灰豚數據，瑞幸咖啡直播間9 月4 日合計銷售超過1,100 萬元醬香拿鐵兌換券，截至 9 月5 日下午4 點銷售超過100 萬元兌換券，預計將于未來幾日兌換使用。我們估計或占近兩日瑞幸醬香拿鐵銷售額的5-10%。

配送服務：順豐同城/達達為瑞幸提供配送服務，占瑞幸單量比例估算分別為50%/20%。2020-22 年，瑞幸配送費占收入比重10%，2023 年起占收比下降，主要由于單均配送效率的優化，這與其采用的第三方獨立配送平臺順豐同城、達達的收入和盈利趨勢一致。我們估算2019-20 年，順豐同城占瑞幸配送單量超過60%，后續有更多提供商加入，但我們估計順豐同城單量占比或仍在50%左右，上半年，瑞幸對順豐同城商戶端收入貢獻估計約15-20%，對總收入貢獻或在7-8%。達達從2022 年開始成為瑞幸的配送服務商，假設獲得瑞幸15-20%的訂單，對達達KA 業務上半年收入貢獻11-15%，對應總收入2-3%。

投資啟示：我們從醬香拿鐵這一現象級事件背后的平臺服務來看，銷售渠道、配送渠道均更加多元，隨著行業空間持續提升，平臺服務、配送服務均有增長空間（即時零售/即時配送行業深度研究報告）。1）商戶正多平臺并進，通過第三方外賣平臺、抖音及自營平臺進行推廣營銷。一日醬香拿鐵銷量對美團外賣日均GMV/傭金貢獻約1%，對抖音團購貢獻也約1%；2）第三方配送服務也可承接大量訂單涌入。按目前2023 年下半年收入估算，一日醬香拿鐵訂單或可拉動順豐同城/達達日均KA 收入20%/17%，總收入的10%/5%。

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轉自交銀國際證券有限公司 研究員：谷馨瑜/孫夢琪/趙麗/蔡涵