聚醚胺(PEA)是一類具有柔軟聚醚骨架，由伯胺基或仲胺基封端的聚烯烴化合物，主要用于提高終端產品的韌性、柔韌性、疏水性或親水性。PEA 在風電領域應用最為廣泛，一般作為環氧樹脂的高性能固化劑，用于生產高強度、高韌性的復合材料，如兆瓦級風力發電葉片等；PEA 在建筑行業常用于環氧地坪，涂料等產品，另外PEA 在油氣開采抑制劑，汽油清洗劑，工業助劑等其他方面有豐富的應用。

市場規模高速成長，新裝風電持續增加拉動需求穩定增長截至2020 年聚醚胺全球和中國市場規模分布達到71.9 億和25.8 億，消費量分別達到28.6 萬噸和10.1 萬噸，2016-2020 年CAGR 為12%和25%，整體呈現高增速特征，中國市場表現亮眼，貢獻近60%全球需求增量。根據正大新材料招股說明書，中國聚醚胺下游主要有膠黏劑、建筑行業和風電行業三大支柱，2020年需求占比分別為5%、25%、62%，根據弗若斯特沙利文預測，未來聚醚胺下游仍將保持高增速特征，預計到2025 年，膠黏劑、建筑行業和風電行業需求將分別達到1.26 萬噸、5.84 萬噸和6.08 萬噸，對應CAGR 為25%、19%和12%。

短期供給彈性有限，風電旺季將延續供需緊平衡高壁壘下行業寡頭壟斷，全球聚醚胺主要供應商共有7 家，其中亨斯邁和巴斯夫產能合共占據全球產能的64%，國內5 家主要廠商合共占36%。目前國內達到萬噸級別的廠商僅有3 家，正大新材料3.5 萬噸，阿科力2 萬噸，晨化股份3.1萬噸。由于聚醚胺行業進入壁壘較高，廠商不僅需要持續多年的技術研發和投入成本高昂的設備，而且大多數客戶為大型化工制造商或貿易公司，產品的大批量供應和質量穩定性尤為關鍵，意味著新進入者難以打破目前的競爭格局。短期內聚醚胺產能新增有限，據統計22-23 年中國規劃新增產能共18 萬噸，但22 年僅有正大新材料一家計劃擴產4 萬噸，其余14 萬噸會在23 年逐步投產。預計2022 產能增速約為14%，面對下游風電等領域高速增長的需求，短期內供應緊張的局面仍將延續。

投資建議：立足于2022 年，上半年國內部分停產產能復產、海上風電裝機淡季、疊加疫情對需求形成一定的影響，聚醚胺供需關系有所緩和，價格呈現有一定程度的下降；展望下半年，風電裝機迎來階段性的旺季，源自風電葉片的消費量有望對邊際需求形成有效拉動，價格有望進一步上揚，利好存量企業業績增厚，我們對聚醚胺行業給予“推薦”評級。基于產能規模以及技術成熟度，我們推薦晨化股份、阿科力。

風險提示： （1）新增產能快速投放的風險。目前國內規劃與在建產能較多，如短期內在建產能加速投放，或將扭轉供需關系逐步走向寬松。（2）需求不及預期的風險。聚醚胺的風電領域需求取決于風電新裝機量，若2022 下半年裝機量不及預期將導致聚醚胺需求增速下滑。此外，當前疫情形勢存在對聚醚胺非風電需求的不確定因素，建筑及工業領域需求增速或存在下降風險。

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轉自民生證券股份有限公司 研究員：劉海榮