周大生珠寶股份有限公司成立于1999年,于2017年5月在深圳主板上市,目前,周大生品牌價值位于大陸珠寶品牌第一、大中華區第二,連續10年以兩位數的增速,同時也是國內最具規模的珠寶品牌運營商之一。周大生洞察市場需求,探尋時尚潮流,融合風格美學,業界獨家研創“情景風格珠寶”,更精準定位消費人群,更深度解析情感共鳴與場景需求。主要產品包括鉆石鑲嵌首飾、素金首飾。基于周大生的商業模式和品牌定位,將繼續堅持以鉆石為主力產品,比利時“LOVE100”星座極光百面切工鉆石為核心產品,黃金為人氣產品,鉑金、K金、翡翠、珍珠、彩寶為配套產品,不斷豐富和完善產品線。

公司發布2021年年度報告及2022年一季報。2021全年實現營業收入91.6億元，YOY+80.1%；實現歸母凈利潤12.2億元，YOY+20.9%；實現扣非歸母凈利潤11.9億元，YOY+26.2%；擬每10股派發現金紅利5元（含稅）。單Q4實現營業收入26.82億元，YOY+54.6%；實現歸母凈利潤2.19億元，YOY-27.3%。2022年第一季度實現營業收入27.54億元，YOY+138.1%；實現歸母凈利潤2.90億元，YOY+23.3%。

2014-2022年一季度周大生營業總收入統計

資料來源：企業公告、智研咨詢整理

傳統核心業務穩健，加盟渠道增速強勢。2021年，分產品看，素金首飾/鑲嵌首飾/品牌使用費分別實現收入55.65/22.29/6.94億元，YOY+232.22%/+0.90%/+25.43%；素金首飾收入大幅增長，主要系下半年引入省級服務中心，開展黃金展銷業務；形成六大黃金產品線，匹配差異化消費市場；報告期內金銀珠寶行業收入增速領跑消費。分地區看，華北/華東/華南/華中地區分別實現收入18.63/21.29/16.48/13.07億元，

YOY+130.60%/+106.64%/+27.30%/+72.22%；主要系在不同地區，公司品牌力逐步打響，營銷穩步推進。分渠道看，自營（線下）/互聯網/加盟分別實現收入12.60/11.48/65.22億元，YOY+74.97%/+18.17%/+103.66%；系下半年公司拓店速度加快，報告期內加盟店凈增量遠超20年水平，率先搶占下沉市場紅利。

毛利端暫承壓，現金流逐步改善。2021年營業成本增速（+121.98%）高于營收增速（+80.07%），毛利率大幅同減13.72pcts至27.31%，其中素金首飾營業成本同增284.04%，毛利率同減12.07pcts至10.59%。報告期內受收入結構變化影響，黃金原料采購同增203%。全年銷售/管理/財務費用率分別變動-5.5/-0.9/+0.2pcts至7.6%/1.1%/-0.2%；銷售/管理費用率降低主要系全年營業收入大幅增加，銷售/管理費用并無明顯變化。綜合影響下，歸母凈利率同比變動-6.59pcts至13.35%。現金流方面，2021年經營活動現金流同減85.57%至1.97億元，21Q4與22Q1經營活動現金流改善明顯。

22Q1整體穩健開局，略受疫情擾動。22Q1自營（線下）/互聯網（線上）/加盟/供應鏈服務/小貸金融分別實現營收3.59/2.81/20.63/0.21/0.10億元，YOY+4.33%/+90.48%/+228.79%/+49.12%/+10.39%，整體看線上和加盟增速表現亮眼，其中電商鑲嵌和黃金營收分別同增13.56%/110.2%至0.20/1.75億元，加盟黃金批發營收同增679.03%至17.06億元，主要系疫情反復及消費者信心因素影響下，黃金類產品消費市場延續較高景氣度。

省代模式推進穩健，看好長期增長潛力。省代模式落地推進公司資源整合，成為品牌滲透與下沉的有效推力。在產品設計上公司緊追時代風格體系，“非凡古法黃金”系列登上央視科教頻道，設計與工藝獲得認可，繼續看好消費升級環境下，公司長期增長潛力。基于此，預計2022-2024年歸母凈利潤分別為14.69/17.71/21.69億元（22-23年前值為16.75/19.52億元），對應當前股價PE為10/8/7倍，參考相對估值法，給予2022年15倍PE，給予目標價20元，維持“強推”評級。

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