投資建議

2024 年以來新能源重卡月度滲透率從個位數快速增長至雙位數，突破10%的拐點迎來趨勢性放量。我們認為，新能源重卡行業的成長性可持續，并在競爭格局、產業生態、盈利模式等方面迎來新的機遇與挑戰。

理由

經濟性疊加政策驅動上量，中期新能源滲透率潛力超25%。交強險顯示，10M24 新能源重卡上牌量同比+143%至5.7 萬輛，滲透率達到11.9%。我們判斷，在經濟性優勢及支持政策的驅動下，2024 年國內新能源重卡滲透率料將突破10%的臨界點，有望進入S型增長曲線的陡峭階段實現加速成長。向前看，結合細分車型、典型城市，我們測算得到新能源重卡中期滲透率天花板有望達到26.5%。我們預計新能源重卡將率先在中短途運輸、短倒運輸及港口、礦區等封閉園區場景應用，率先在產業需求旺盛、政策支持較強的地區滲透，跑通商業模式、實現用戶教育，而后全面推廣。

三大梯隊逐漸形成，從產品技術到渠道生態全方位升級。近三年來新能源重卡行業CR5 集中度在50-60%之間波動，競爭格局較為分散，形成了以工程機械背景廠商、傳統商用車整車廠、新勢力廠商為代表的三大梯隊參與者。聚焦商業模式，我們總結出重卡整車廠四個維度的核心競爭力：1）組織架構及員工激勵；2）產品技術能力；3）生產制造能力；4）運營及生態構建能力。我們認為，從傳統能源重卡向新能源重卡轉型，各維度能力都迎來新挑戰，其中運營及生態構建能力最為關鍵、或成終局勝負手。

規模效應或將帶來盈利拐點，生態+出海打造成長點。我們認為，收入受到量價、供需影響，生產成本受到原材料成本、核心零部件自制比例、產能利用率等因素影響。我們判斷，當下新能源重卡普遍處于毛利率較低甚至微虧的階段，行業的盈利拐點正在經歷成本端到價格端的轉變，向前看行業有望通過持續上量、價格穩定，迎來毛利率穩步增長。此外，我們看好電動智能化變革下全產業鏈價值愈加多樣化，整車廠有望打通新能源重卡生態圈創造軟硬件價值；也期待全球低碳轉型下中國新能源重卡憑借完善的供應鏈優勢、豐富的產品與技術儲備實現海外市場增量拓展。

盈利預測與估值

維持覆蓋公司的行業評級、盈利預測與目標價不變。建議關注新能源重卡行業，推薦：1）新能源重卡市占率快速提升的整車廠：中國重汽A/H、一汽解放、中集車輛。2）電動化及氫能化增量技術供應商：濰柴動力、天潤工業、隆盛科技、銀輪股份、寧德時代（電新組覆蓋）。

風險

新能源重卡產銷不及預期；競爭格局惡化；業務盈利拐點存在不確定性。

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轉自中國國際金融股份有限公司 研究員：鄧學/任丹霖/司穎