為什么說液冷是AI的下一個光模塊： AI高速互聯時代，高算力與高效傳輸架構相匹配，從40G取代10G，100G取代40G，400G取代100G，800G取代400G，1.6T有望取代800G，升級之路永不停息；液冷已經從“選配”到“必配”，高溫環境下，芯片內部的電子元件會因為長時間工作而受到損耗，從而縮短芯片的使用壽命，風冷的極限芯片散熱功率是800W，英偉達部分產品已經突破風冷能力上線，例如GH200以及最新款B200、GB200 。此外單機柜密度來說， 2025年AI集群算力單機柜密度將有望到20-50kW，也遠遠超出了風冷的上限。政策為液冷市場扎入“強心劑”，國家政策對PUE值要求趨緊，呈逐年下降趨勢。

深度拆解液冷的核心價值鏈：液冷分為冷板式液冷，浸沒式液冷、噴淋式液冷，我們判斷冷板式液冷有望率先放量。根據我們的測算，2024、2025年我國的液冷市場規模分別為208.17、1700.23億元，同比增速分別為756.6%、716.8%。液冷散熱系統通常由至少兩個相互隔離的循環回路組成，一次側主要的散熱設備主要有三種：干冷器、冷卻塔和制冷機組，冷板式液冷的二次側組件包括：冷板組件、快速接頭QDC、機柜工藝冷媒供回歧管RCM、環路工藝冷媒供回歧管LCM、冷量分配單元CDU及工藝冷媒，相關公司有望在液冷趨勢下快速放量。

深度拆解液冷的受益公司類型：維諦技術(Vertiv)深度綁定英偉達從而邁向成長，公司2023年3月31日股價為11.75美元，公司2024年3月31日公司股價為81.67美元，我們判斷其背后的原因為由于AIGC爆發，公司相關液冷數據中心產品業績迎來高增。我們將液冷產業鏈的受益公司簡單拆解為三類，分別是服務器內側端、液冷建設端、液冷基礎設施提供商；我們將服務器內側端定義為服務器內部的組件，可直接受益高功率AI芯片放量。液冷建設端，由于建設主體的不同，我們將液冷建設端分為液冷全鏈條式解決方案廠商、服務器廠商以及IDC廠商，每種類型廠商獨具優勢。液冷基礎設施提供商即可提供相關液冷單獨產品，隨著液冷的升級換代，其相關產品有望量價齊升。

投資建議:在AI芯片架構升級的大趨勢下，高算力與高功耗相匹配，英偉達相關產品功耗已經超過風冷極限，液冷已經從“選配”到“必配”，受益標的為：服務器內側端：服務器內側端：飛榮達等；液冷建設端，全鏈條式解決: 英維克、申菱環境、高瀾股份等；液冷建設端，服務器廠商: 工業富聯、浪潮信息、曙光數創等；液冷建設端，IDC建設：潤澤科技、奧飛數據、數據港等；液冷基礎設施提供商：強瑞技術、淳中科技、朗威股份、川環科技、海鷗股份等；

風險提示: 核心技術水平升級不及預期的風險、AI倫理風險、政策推進不及預期的風險、中美貿易摩擦升級的風險。

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轉自華西證券股份有限公司 研究員：劉澤晶/孟令儒奇