投資要點：

火電：Q4 煤價反彈，全年煤價同比下降助力火電盈利能力修復。2023 年煤價呈U 型走勢但總體回落，全年秦皇島5500 大卡動力煤現貨均價為965 元/噸，同比下降24%。其中Q4 供暖季煤價反彈至均值958 元/噸，環比提升10.6%。考慮到2023 年多地年度長協電價為基準20%的頂格上浮，在收入端同比基本不變的情況下，燃料成本下降助力火電2023 年年報業績大幅扭虧或者改善。

水電：下半年來水陸續轉好，年利用小時數下降趨勢有望扭轉。2021 年以來，受異常氣候因素影響，水電利用小時數連續三年下降。2023 年，我國水電利用小時數為3133 小時，同比減少285 小時，為2018 年以來最低。具體來看，自2H22 持續至1H23 的旱情導致來水極端偏枯，對水電企業業績造成拖累。因此，22 年來水“前豐后枯”及23 年來水“前枯后豐”決定了23 年水電公司業績彈性在下半年集中釋放。2023 年Q4，全國水電利用小時數可達766 小時，同比4Q22 提升83 小時，來水開始改善。在水電開發資源有限，西南以及長三角、珠三角等地區供需總體偏緊的背景下，水電電價有望持續提升，稀缺水電資產價值將長期釋放。

核電：消納穩定、裝機前景明朗，成長具有高確定性。我國核電站普遍位于東部沿海地區，用電需求旺盛，核電消納無虞。核電市場化交易占比穩步提升，但受收益回收機制等因素影響，價格存在一定剛性。2019 年起核電核準恢復常態化，并于2022-2023 年加速推進，中長期裝機增長確定性強。我們認為核電公司業績在4Q23 仍將保持穩健增長，并有望通過債務結構優化等措施減少期間費用，提升盈利能力。

燃氣：高毛差工商業需求增長，居民氣價格機制理順保障長期穩健經營能力。2022 年地緣政治沖突推升國際天然氣價格，帶動國內用氣成本攀升。2023 年，國際氣價大幅回落，全國LNG出廠均價也由6913 元/噸下降28%至4991 元/噸。氣價回落疊加宏觀經濟恢復，2023 年全國天然氣消費量同比增長7.6%至3945.3 億m?。我們判斷2H23 為城燃公司關鍵業績拐點：1）量增：高毛差的工商用氣需求修復，城燃銷氣結構改善。2）價改：國家及地方完善天然氣上下游聯動機制，下半年起多地推進居民氣調價，修復盈利能力。3）舊改：城中村改造政策落地，短期內提振接駁業務利潤，長期可進一步創造銷氣增量。我們看好2H23 城燃公司釋放業績彈性，重回穩增長軌道。

我們預計公用事業行業重點公司 2023 年業績情況如下：1）電力板塊中，扭虧主要為火電公司：粵電力A、華能國際、大唐發電；業績同比增長超過 100%的公司有：申能股份、國電電力、華電國際；業績增速在 50%-100%的公司有：國投電力、華潤電力、中國電力。業績增速在 20-50%的公司有內蒙華電、長江電力、川投能源、大唐新能源、龍源電力、中廣核新能源；業績增速在 0-20%的公司華能水電、中國核電、中國廣核、三峽能源、福能股份、新天綠色能源；業績下滑的公司有：桂冠電力、黔源電力。2）燃氣板塊中，業績增速在 50%-100%的公司有：港華智慧能源、新奧股份（二者均包含資產置出后的投資收益）。業績增速在 20-50%的公司有九豐能源、華潤燃氣、新奧能源、昆侖能源。

投資分析意見：電力：我們看好2024 年大水電梯級聯調的增發效益以及川云兩省電力供需緊張背景下的電價上漲，推薦長江電力、國投電力、川投能源和華能水電。核電連續兩年新增10 臺機組核準，長期看好核電企業成長性，建議關注中國核電、中國廣核（A+H）。

燃氣：在全球氣價回落，消費需求復蘇的背景下，城燃公司將充分受益于量增、價改、舊改三大利好因素，看好城燃公司盈利能力和估值雙提升，推薦優質港股城燃企業華潤燃氣、昆侖能源、新奧能源、中國燃氣、港華智慧能源。進口現貨到岸LNG 價格回落，較國產氣具有價格優勢，繼續推薦天然氣貿易股新奧股份、新天綠色能源、九豐能源。

風險提示：煤炭、天然氣價格高波動，電力體制改革不及預期，來水不及預期

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轉自上海申銀萬國證券研究所有限公司 研究員：王璐/朱赫