1、2022年行情復盤：醫美板塊最多回調約35%，究其原因，疫情背景下估值體系下探為主+業績下調為輔。

原因一：疫情致龍頭業績預期下調20%以內，雖有影響但韌性凸顯。如市場原預期愛美客22年凈利潤同比增速約60%，當前市場預期增速約40%+。

原因二：第二增長曲線驗證仍需時間，疫情下的悲觀預期致估值下探，才是最核心的回調原因。如愛美客下探至1X PEG，朗姿醫美業務下探3-4X PS。

2、2022年業績復盤：22年前三季度業績基本兌現，雖有疫情擾動但市場預期調整及時，除疫情擾動因素外龍頭基本面堅挺，龍頭公司呈現極強α性。

賽道高成長β+個股極強α，疫情擾動但基本面無虞。1）上游影響及預期：老產品渠道鋪設廣疫情散點總有波及→增速回暖；次新產品渠道拓展節奏放緩→渠道加速；新品前期孵化節奏打亂→向上突破。2）下游影響及后續預期：單店暫停營業/客流量下降→業績恢復；展店數量不及預期→展店提速。

3、2023年行情展望：疫后修復醫美復蘇，市場預期從悲觀走向樂觀；隨著第二增長曲線驗證，估值體系有望向更樂觀的高成長性賽道演繹。

樂觀：先修疫后業績預期、再順勢修復估值。預計醫美修復呈恢復速度快、復購高且消費力受影響小等特點，看好性價比引流品+超高端產品率先修復。

更樂觀：看好第二增長曲線驗證的窗口期機會。上游看好再生、水光、膠原、減肥四大賽道新品培育，終端看好展店邏輯驗證，重回高成長性估值體系。

4、投資邏輯：上游龍頭更上一層樓，第二增長曲線有望驗證；消費終端困境已反轉，單店模型/標準化展店邏輯逐漸理順；掘金新股、次新股賽道主線一：更上一層樓。明星產品業績增速確定性高，業績和估值修復先行；新品第二增長曲線陸續驗證，估值體系重回較高PEG。堅定看好愛美客（嗨體勢頭不減，看好再生和水光兩大領域布局）、華東醫藥（少女針已驗證醫美實力，減肥和光電市場蓄勢待發）、華熙生物（產品和團隊理順再出發）。

主線二：困境已反轉。疫情期間多修煉內功提升管理效率，疫后復蘇外延擴店/擴渠道等迎接觸底反彈。建議關注朗姿股份（醫美醫院龍頭，關注開新店+外延收購預期）、雍禾醫療（植發龍頭，陸續恢復營業并推進新店計劃）、固生堂（中醫診療龍頭）、醫思健康（香港龍頭醫美醫院，受益客群赴港醫美）、愛帝宮（月子中心龍頭，以深圳為大本營布局全國）、時代天使（隱形正畸龍頭，終端需求回暖）。

主線三：掘金新賽道。建議關注新細分賽道的龍頭：巨子生物（港股次新股，24年有望獲批膠原蛋白醫美產品）、錦波生物（北交所IPO，目前唯一獲批重組膠原蛋白Ⅲ類械醫美注射產品）。

風險提示：疫情擾動；上游產品增速或新品上市不及預期；下游機構內生增速或拓店不及預期；醫療安全事故發生；人才流失等風險

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轉自浙商證券股份有限公司 研究員：馬莉/王長龍/湯秀潔