風雨四十年堅定擴產，產業鏈一體化再助長絲龍頭成長。公司成立40 年來以擴產滌綸長絲為主要方向，同時適時布局上游以滿足原料自給，上下游產業鏈呈現寶塔式結構。預計至2020 年底公司將擁有PTA 產能420 萬噸，聚合產能690 萬噸/年，滌綸長絲產能740萬噸/年，滌綸長絲在國內市場占有率超過18%。歷史上公司在行業低谷提前布局，行業景氣周期加速產能釋放。當前滌綸景氣反轉在即，公司規劃并啟動了江蘇如東洋口港及沭陽開發區項目，開啟公司異地發展滌綸長絲基地的新篇章。

    原材料供給趨于寬松，上游周期波動弱化，行業龍頭具備超額利潤。受國內民營煉化項目投產影響，PX 產能快速增長，同時由于PX 的生產單元連續重整裝置對煉廠運行具備關鍵作用，或產能退出困難；另一方面，聚酯龍頭憑借產業鏈配套及后發優勢，加速布局PTA產能。自2020 年開始，聚酯上游原料整體供給趨于寬松，我們認為這輪聚酯景氣復蘇中上游價格彈性將顯著減弱，產業鏈利潤或集中于聚酯環節。此外，我們計算公司PTA 加工費用在500 元/噸（不含PX）以內，相較于行業邊際成本約有200 元/噸的比較優勢。

    2021 年滌綸長絲有望迎來新一輪景氣周期。我們統計2020-2021 年國內新增聚酯產能分別為425 萬噸/年、355 萬噸/年，據CCF 數據2019 年國內長絲產能為4040 萬噸，疊加2020 年行業退出150 萬噸長絲產能的假設，2020 年長絲產能增速約6.8%；2021 年假設部分落后產能退出，產能增速或維持在8%以下，而2013-2019 年需求復合增速為7.8%，供需格局有望長期好轉。預計滌綸長絲需求將受益于產品價格中樞下行、性能提升及經濟回暖，長期需求增速維持在8%左右。2020 年自8 月開始國內紡織服裝需求顯著恢復，下半年服裝、紡織品出口業務逐步恢復。目前，滌綸長絲雖處于傳統淡季，但長絲至終端紡織品庫存小于歷史同期，滌綸景氣指數不斷走高，江浙織機開工率亦處于歷史高位，預計2021 年滌綸長絲迎來新一輪景氣周期。

    浙江石化盈利能力持續驗證，公司股權價值有較大提升空間。公司持有浙江石化20%股權，浙江石化一期項目投產后憑借煉廠化工品為導向的產品結構、靈活的經營能力以及低油價帶來的庫存收益，2020Q1-Q3 業績逐季提升，全年凈利潤有望突破100 億元。二期常減壓及公用工程已于前期投產，不考慮景氣修復的情況下，兩期4000 萬噸/年煉油+280 萬噸/年乙烯項目合計凈利潤將超200 億元，公司對應投資收益在40 億元以上。隨著浙江石化的盈利能力持續增強，對公司的協同效應改善，我們認為公司對應股權的估值有望提升。