事件

    國家統計局發布最新社會消費品零售數據。2020 年11 月份，社會消費品零售總額3.95 萬億元，同比名義增長5.0%。其中，限額以上單位消費品零售額1.52 萬億元，同比上升8.3%；除汽車以外的消費品零售額為3.55 萬億元，同比增長4.2%。2020 年1-11 月份社會消費品零售總額達到35.14 萬億元，同比名義下降4.8%；除汽車以外的消費品零售額為31.69 萬億元，同比下降5.0%。

    分析與判斷

    年初的疫情影響持續拖累今年年內的社會消費品零售總額走勢表現，但總體的累計影響程度出現進一步降低緩解，符合我們前期的判斷；6-7 月曾出現增速恢復放緩的趨勢，8-9 月單月增速回正且重歸加速回升區間；11 月增速雖提升至年初至今的峰值水平，但10-11 月環比回升速度再次出現回落。

    不考慮統計口徑的變化，11 月份單月社消總額的絕對值規模較去年同期減少1420.20 億元，金額降幅環比上月進一步拉大；本月增速環比上月提升0.7 個百分點，增速提振幅度減小，降至6-7 月的相對淡季水平。縱觀歷史數據可以發現，2010 年至今11 月單月的增速表現較10 月普遍會出現環比改善，均值水平為0.3 個百分點，近五年中有三次達到0.7-0.8 個百分點的高水平；由此我們認為本月的恢復一方面屬于正常的季節性消費波動，但同時也體現出社消單月增速恢復程度較好。

    各地各部門持續強化后疫情時代的政策支持力度，針對傳統消費以及新興消費分別推出各類補貼舉措，國內經濟正逐步恢復至前期增長軌跡，居民的消費信心以及國內消費市場活力穩健恢復。同時伴隨氣溫漸寒，多地或出現小范圍疫情復發、境外輸入等病例，可能會在一定程度上再次影響區域內的消費情況；但各地足以積極快速響應處理各類狀況，因此對于總體的消費影響程度有限。

    11 月內含四季度乃至全年最重要的零售動銷時點之一“雙十一”，按照可比口徑來看，今年雙十一天貓、京東、蘇寧等主力平臺同比增速均較上年同期均持平或略有提升，全網依舊維持了健康向上的擴張趨勢。

    考慮到線上零售占據整體社消的比重逐年提升，對全年社消增速的影響程度不斷增長；十二月線下門店借助年末雙旦節日和店慶活動會進一步集中促銷引流，我們維持認為年末及來年的零售市場增速將呈現企穩向好的跡象，隨著我國疫情管控效果的進一步顯現，社消增速也將回歸疫情前水平。

    超市渠道相關必選品：CPI 跌入負值區間持續拖累相關品類增速表現，飲料類自四月起持續實現單月雙位數增長表現領先11 月CPI 同比增速較上月的0.5%進一步滑落1.0 個百分點至-0.5%，連續四個月增速下滑，降至2010 年以來的最低水平并系十年來首度步入負值區間；CPI 單月同比增速自2019 年初開始一路走高， 2020 年1 月達到過去8 年（自2012 年1 月以來）的峰值，本月漲幅回落較多主要是受去年同期對比基數較高以及豬肉價格由升轉降的影響。其中11 月食品價格由上月+2.2%轉為-2.0%，影響CPI 下降約0.44 個百分點，是帶動CPI 由漲轉降的主要原因；食品中，豬肉生產不斷恢復，價格下降12.5%，降幅比上月擴大9.7 個百分點，影響CPI 下降約0.60 個百分點。11 月糧油食品銷售額單月同比增長7.7%，較上年同期降速1.2 個百分點，環比上月減少1.1 個百分點，前11 個月累計增速下滑0.3 個百分點至10.1%，其增速表現遠超社消零售整體累計增速，為今年累計上漲幅度排名第三的品類。飲料類商品單月零售額同比增長21.6%，較上年同期提速8.6 個百分點，環比上月提速4.7 個百分點，前11 個月累計增速提升0.9 個百分點至13.7%，連續三個月成為今年內累計漲幅最大的品類；考慮到飲料類商品雙十一線上折扣力度較大，且年底聚會增多適合提前囤貨備貨，因此飲料類單月同比增速上漲符合預期。日用品單月零售額同比增長8.1%，增速較上年同期降速9.4 個百分點，環比上月減速3.6 個百分點，前11 個月累計增速維持為7.4%，在各品類中增速表現位列第五。

    百貨渠道相關可選品：寒冬降溫提前分流線上促銷的服裝銷售，但雙十一對于化妝品行業的銷量及銷售額提振效果依舊顯著

    服裝鞋帽銷售額單月同比增長4.6%，與上年同期增速持平，環比上月減速7.6 個百分點，前11 個月累計跌幅進一步收窄1.8 百分點至7.9%，但在各品類之中累計表現依舊位列倒數前三；CPI 中衣著品類11 月同比下滑0.3%，與上月持平，與其他下跌明顯的分類（食品煙酒、居住、交通和通訊）相比表現相對平穩但仍未見改善，由此可見今年冬季氣溫偏低，服裝類銷售額的提升更多來自于銷量的改善；但今年入冬降溫較早，因此出于剛性需求較多消費發生在上月，本月盡管存在雙十一的促銷消費，對于整體銷售額的規模提振效果有限。化妝品銷售額單月同比增長32.3%，較上年同期提升15.5 個百分點，環比增速較上月進一步大幅提升14.0 個百分點，前11 個月累計增速提升3.6 個百分點達到9.5%，在全品類中位列第四，表現遠優于其他可選品類。國產品牌崛起以及直播帶貨等新興互聯網營銷手段對于化妝品等可選品的銷售可以產生積極的帶動作用；根據我們監控的淘數據顯示，受雙十一線上大促的推動，11 月單月的護膚品類和彩妝品類的線上銷售額分別較上年同期增加41.53%/39.40%，銷量分別同比增加8.22%/11.82%，客單價的提升對于整體規模的增長貢獻明顯更高。總體來看，10 月中下旬業已提前開始的雙十一預熱活動或對整體線上銷售情況產生積極影響，今年雙十一全網銷售產品分類中按銷售額排序，位列前五的分別為家用電器/手機數碼/服裝/個護美妝/鞋包品類，上述百貨渠道內主營的服裝、化妝品品類受全渠道協同的促銷推動收益良多，加速增長符合預期。

    專業連鎖渠道相關耐用品：金銀珠寶大幅改善連續五個月實現高速正增長，家電與家具受季節影響呈現差異化增速表現

    金銀珠寶銷售額單月同比增長24.8%，在上年同期負增長的基礎上大幅提速25.9 個百分點，環比上月提振8.1 個百分點，前11 個月累計跌幅進一步縮窄3.2 個百分點至6.6%。

    隨著疫情防控步入常態化，十一開始各類家庭宴請（婚宴、百日宴等）陸續恢復，其中涉及到金銀珠寶（婚慶需求、贈禮需求等）的銷售出現景氣度的大幅回升；同時疊加雙十一期間各大珠寶品牌針對諸多一口價素金產品、銀飾等為消費者提供較大的優惠折扣力度，進一步引發消費增長。2020 年前11 個月全國商品房銷售額同比增長7.2%，較1-10 月份增速提高1.4 個百分點，其中住宅銷售額延續增長趨勢同比上升9.5%，辦公樓銷售額下跌10.7%，商業營業用房銷售額下跌13.7%，住宅的相對改善優勢明顯。11 月國房景氣指數為100.55，較9 月提高0.05 點，與房地產周期相關的家用電器和家具等，單月銷售額分別同比變化5.1%和-2.2%，較上年同期增速分別減少4.6 和8.7 個百分點，環比較上月分別變化+2.4 和-3.5 個百分點，前11 個月累計跌幅分別收窄1.5 和0.8 個百分點至5.5%和7.9%。

    雙十一期間家用電器、家居建材類的銷售額分別位列行業第一、第六，表現存在一定差距，考慮到高客單價、相對低頻的商品在雙十一期間內更為受到消費者的關注，二者整體銷售額表現符合預期；但我們可以觀察到，即使同為住房相關用品，消費者對于家電和家具產品的需求程度存在一定的差異性，一方面入冬后家裝進度放緩，家具相較家電產品受季節因素影響程度更大，另一方面，今年冬季氣溫偏低，帶動電暖等具備取暖功能的家電產品銷售增長。

    投資建議

    短期疫情對于零售行業的沖擊嚴重，整體零售市場表現分化，必需消費品抗周期性的優勢顯現，但食品糧油、飲料、日用品等表現較為優異的品類所占零售額份額較小，難以撬動社消總額整體水平上行。同時從規模體量來看，限額以上單位消費品零售額前11 個月累計下降2.8%，表現優于社零整體走勢，同時連續五個月出現單月正增長，單月增速表現甚至優于去年同期表現，這體現出規模體量相對較大的公司企業在疫情期間防風險抗壓能力更強，維持經營的優勢明顯。

    2020 年前11 個月全國網上零售額為10.54 萬億元（與上年全年的水平相似），同比增長11.5%，占社消總額的比重已經達到29.99%，較上年同期大幅提升4.5 個百分點；實物商品網上零售額累計規模達到8.78 萬億元，同比增長15.7%，占社消總額的比重已經達到24.98%，較上年同期大幅提升4.6 個百分點；其中在實物商品網上零售額中，吃類和用類商品分別在上年高基數的基礎上增長32.9%和17.1%，說明疫情期間對于消費者消費習慣、消費渠道產生影響。十一月內考慮到雙十一的影響，線上銷售額的份額占比應為全年的峰值水平，全年線上的占比可能會出現輕微回落，但是較上年同期改善提升4-4.5 個百分點的大趨勢不會出現改變。

    2020 年前11 個月份社消增速變化走勢符合預期，但其恢復程度依舊略低于預期。目前，疫情對于社消增速的階段性沖擊已在數據端充分顯現，隨著國內疫情的發展總體向好趨勢，長期來看整體增速會經鐘擺軌跡回歸至疫情前期的均值水平，因此對于年初至今社消增速累計負增長不宜過分擔憂，長期消費市場規模仍會持續擴張。在此背景下，我們繼續維持四季度策略推薦可選消費的邏輯不變，同時建議增持酒類流通商、化妝品以及電商服務中的優質標的；公司方面，我們的推薦組合為：受上游商品價格帶不斷上移的華致酒行（300755.SZ）、渠道管控能力強，投入產出效率具備優勢的珀萊雅（603605.SH）和代運營龍頭麗人麗妝（605136.SH）。

    風險提示

    海外疫情持續超預期的風險，消費者信心持續不足的風險。