集換式卡牌何以爆火，與其他 IP 衍生品有何不同？

集換式卡牌是一種集游戲娛樂、智力策略、社交互動與文化收藏于一體的IP 衍生品。全球知名TCG 均有較長發展歷史，并在近年推進大陸市場。集換式卡牌的產業鏈涵蓋了從IP 授權、卡牌的生產發行到銷售流通的多個環節。此外伴隨卡牌市場的發展與成熟，亦圍繞著該產業鏈形成了一系列產業鏈配套環節。集換式卡牌作為IP 衍生品中的一類產品，IP 驅動為其主要特征之一。除此之外，集換式卡牌具有集換性、策略性、收藏性、社交性等屬性。

爆火的原因可從需求側和供給側分析。需求側：伴隨居民可支配收入及消費意愿的回升，帶動文娛消費及泛娛樂行業回暖，卡牌有望成為Z 世代重要的娛樂及生活方式。卡牌亦順應了高景氣度的IP 及情感消費趨勢；供給側：卡牌廠商建立了多元化的產品組合，火爆IP 加速帶動卡牌出圈。卡牌更低的單價和高復購率降低卡牌的參與門檻，也加速卡牌的社交傳播。

我們認為，與盲盒公仔、積木模型等其他IP 衍生品相比，卡牌最大的特征在于低價高頻、具備游戲及投資屬性、重渠道等方面。結合中國文娛及IP 消費的持續高景氣、卡牌行業近年的快速爆發和海外頭部卡牌市場及企業的發展經驗，我們認為中國卡牌市場仍有較大增長潛力。

站穩卡牌市場的核心要點在于哪些方面？

IP：構建多元化IP 矩陣有利于覆蓋最廣泛的消費者群體并及時捕捉“爆火出圈”等機遇，成功的IP 運營活動能夠推動IP 熱度、延長IP 生命周期、最大化IP 商業價值。因此擁有豐富IP 儲備和強大的IP 運營能力有利于推動卡牌爆火出圈。

玩法：由于高度的互動性、策略性等特征，玩家可通過構建卡組、運用策略進行對戰，同時享受收集和個性化組合的樂趣。這種兼具競技性和社交性的玩法，試得集換式卡牌與其他IP 衍生品形成鮮明區別。對于集換式卡牌而言，構建成熟的玩法體系、活躍的競技賽事及合理的賽制設計等是其長線運營的重要保障。

渠道：低價的產品定位使其需要通過廣泛的下沉渠道布局進行客群滲透，同時構筑多元渠道有利于提升盈利能力。對于卡牌這類實體玩具商品，拓展和維護線下銷售渠道的成本較高，因此建有更廣泛、多元、深入的渠道網絡對于卡牌廠商而言為重要的競爭壁壘。

交易：伴隨SKU 和IP 的持續拓展，以及用戶數量和活躍度的提升，卡牌二級市場亦在加速成長。集換式卡牌的二手市場已成為集換式卡牌市場的重要組成部分，活躍的二手市場亦有助于推動消費者購買卡牌意愿的提升和卡牌市場的繁榮。

卡牌市場未來有何增量空間？

我們認為游戲聯動、卡牌出海及國產IP 卡牌等仍有增量空間：1）數字化、線上化助力集換式卡牌走入大眾視野，提升用戶滲透率，寶可夢IP 的相關卡牌產品爆火驗證了實體卡牌與數字卡牌游戲的雙向賦能；2）泡泡瑪特的海外拓張和亞洲其他區域的卡牌市場高增速，可判斷借助知名IP 和海外渠道的鋪設，卡牌等IP 衍生品亦具備出海潛力；卡牌具備文化傳播價值，或成為文化出海的新載體；3）中國自主IP 認可度與商業價值持續提升或帶動卡牌新增量。

風險提示

1、行業監管風險；2、產品質量不達預期風險；3、IP 授權風險。

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轉自長江證券股份有限公司 研究員：高超/蔡方羿/仲敏麗/楊云祺/章穎佳