周期角度看好農化：經歷2021 年的全面繁榮之后，2022 年國內外的宏觀經濟都進入下行期。除了農業領域以外，其他需求表現基本都跌至歷史最差水平，國內作為周期之母的地產新開工面積下滑甚至超過35%，海外需求在年中也開始下行。我們認為2023 年國內需求大概率會出現邊際改善，而海外需求也有可能觸底。不過目前仍未看到反轉信號，我們預計多數化工大宗品也難有趨勢性行情。只有農化領域本身需求相對剛性，且2023 年種植面積還有望增長，因此周期性機會可能更多來自農化。

下游精細化環節迎來機遇期：歐洲缺乏化工上游的油煤氣資源，其優勢主要在于技術領先和對下游渠道的把控。因此歐洲化工最基礎的原料基本依賴進口，而對外出口貿易則多是下游的專用化學品、消費化學品和聚合物材料等。在這種上弱而下強的產業結構中，當上游產業鏈中任何一個環節的供給受到沖擊時，實際的供需缺口會直接傳遞到下游產品，進而導致下游產品供需格局的巨大變化。我們認為需求端經過2022 年的動蕩之后，運行將逐漸恢復正常，但歐洲受限于天然氣供給問題，預計工業生產短期難以恢復。在盈利壓力、原供應商不穩定等多重動力下，原有的供應鏈格局將會出現松動。這對于國內精細化工類企業是重大機遇期，無論是出口外銷還是進口替代，都有望實現顯著的份額提升。

守望周期反彈機會：2022 年需求端的表現可以說是過去多年的最差情況，化工企業的估值水平也隨著行業景氣度不斷降低。但是周期運行否極泰來，隨著美元加息周期進入尾聲，國內二十大之后政策調整，我們預計明年化工行業有望迎來周期觸底反彈。而且龍頭企業雖然今年企業盈利能力在逐季下行，但是企業發展向好的趨勢并沒有變化（研發費用、資本開支等）。特別是今年在自主可控和雙碳政策進一步科學化的背景下，前期擱置的大型項目也陸續獲得了批復（如榮盛乙烯項目、萬華乙烯項目、寶豐煤制烯烴項目等），這為龍頭企業未來發展和提升市場份額提供了新的空間。

我們建議關注：1）農化行業景氣堅挺，包括潤豐股份(301035，買入)、海利爾(603639，買入)、中旗股份(300575，未評級)、利民股份(002734，未評級)、揚農化工(600486，增持)、云天化(600096，增持)、川恒股份(002895，未評級)、亞鉀國際(000893，未評級)；2）海外企業受限帶來國內下游份額提升機遇，包括萬華化學(600309，買入)、皇馬科技(603181，買入)、利安隆(300596，買入)；3）龍頭企業周期性復蘇可能性，包括中國海油(600938，買入)、榮盛石化(002493，買入)、恒力石化(600346，買入)、華魯恒升(600426，買入)、新和成(002001，增持)、寶豐能源(600989，買入)、桐昆股份(601233，買入)、衛星化學(002648，買入)；4）其他成長型個股，包括金禾實業(002597，買入)、三聯虹普(300384，買入)。

風險提示

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轉自東方證券股份有限公司 研究員：倪吉/萬里揚/袁帥