選取匯川技術、柏楚電子、國茂股份、埃斯頓、銳科激光、信捷電氣、綠的諧波作為A 股機械行業通用自動化板塊研究樣本。

2021 年經營數據：通用自動化行業高速增長，樣本公司2021 年收入合計299億元，同比增長47%，與2020 年增速持平。收入端高增長系：①2021 年上半年宏觀經濟復蘇，制造業資本開支上行；②以半導體、光伏、鋰電等新興行業景氣度高，資本開支高增長；③疫情導致進口芯片斷供，國產品牌搶占市場份額。

利潤總額合計57 億元，同比增長55%，凈利潤增速領先收入增速8 個pct，盈利能力有所改善。

2022 年Q1 經營數據：通用自動化行業呈現顯著下行趨勢，2022Q1 合計營收75 億元，同比增長28%，增速較2021 年Q1 下滑了23 個pct。增速下行系宏觀經濟疲軟，加上疫情反復，需求與供應鏈受到雙重影響。增速環比2021 年Q4 有所提升，系2021 年Q4 制造業投資受雙控影響較大，部分訂單需要延期到Q1 執行。2022 年Q1 合計利潤總額合計11 元，同比下滑7%。增速同比2021年Q1 下滑101 個pct。增速大幅下滑受多方面因素影響：①人力成本快速上升；②價格競爭；③通脹加劇。

1、行業景氣度下行，政策釋放托底信號。目前國內制造業投資整體處于下行周期，系宏觀經濟走弱加上疫情反復造成的物流受阻所致，尤其3-4 月長三角區域需求與供應鏈雙重受損。2022 年4 月29 日，中央政治局會議要求，穩住市場主體，加快推動已經確定的各項政策措施精準落地，用好各類貨幣政策工具，引導金融機構更好滿足實體經濟融資需求。2022 年3 月社融增速回升至10.6%，較2 月提升0.4 個pct，社融是自動化行業前瞻性指標，基于該數據的邊際變化，我們判斷目前行業處于基本面筑底階段，復蘇節奏取決于疫情控制節奏與政策托底力度。

2、從需求端結構性變化追尋企業收入增長的阿爾法。行業結構性增長來源于新興產業（鋰電、光伏、3C、風電）需求與EU 項目（流程自動化），相較于2018 年，本輪下行期樣本企業表現更穩健，很大程度源于過去3 年卡位了新興產業與流程行業，充分受益“雙碳”政策與流程行業的逆周期調節。剔除賽道因素，樣本企業收入端超額增長來自兩方面：①利用外資斷供的機會搶占份額；②不斷推出新產品，體現了企業優秀的供應鏈管理與技術創新力。

3、通脹對企業毛利率影響較低，人力成本快速上升才是影響盈利能力的主要因素。樣本企業剔除銳科和匯川（銳科有價格競爭因素，匯川Q1 計提了運輸費用且收入結構較復雜）后，2022 年Q1 毛利率36.83%，同比僅下滑1.17個pct。究其原因，樣本公司在2021 年通過供應鏈國產替代、漲價傳導等方式規避了通脹，影響毛利率權重更高的原因是需求下滑引發的價格競爭。

2022 年Q1 凈利潤率14.45%，同比下滑5.43 個pct，大幅下滑的因素在于人力成本投入增長過快，經歷了2020-2021 年上半年制造業上行期間，企業 擴產帶來人員規模快速上升，主要體現在研發與管理費用。

4、產業鏈制高點爭奪拉開帷幕，國產品牌締造符合國內工業市場需求的商業模式。從市場份額看，匯川通用伺服與變頻器在國內市場份額分別為第1/第3，并從驅動層向控制層布局。柏楚從激光切割系統拓展至切割頭，持續完善一體化控制生態，焊接控制系統也已送樣。二者都切入了高端工控領域，并從中國特色工業體系出發，衍生出符合國內市場需求的產品形態與供應模式，兩家公司未來有望成為國內工控市場領頭羊企業。

投資建議：從以下幾個維度選擇強阿爾法公司：1、提前卡位了新興產業，受經濟周期影響較小；2、新產品邏輯；3、受益國產替代，份額占比較低，有較大市占率提升空間的標的。建議關注：匯川技術、柏楚電子、國茂股份、綠的諧波。

風險提示：宏觀經濟繼續下行，制造業資本開支意愿低迷；疫情反復影響開工，制造業向海外轉移；收入與盈利端增長脫節。

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