步入4 月，各運動品牌迎來疫情疊加基數影響下的壓力測試階段，預計4 月為各運動品牌全年流水增速最差月度。參考2020 年經驗，①從估值角度看，2020年安踏/李寧估值最低點對應2020 年23.9x/23.6x PE，當前估值向下空間有限。

②從基本面復蘇角度看，一旦疫情得到有效管控，銷售旺季到來下流水表現環比改善，有望帶來情緒和估值的修復（類似于2020 年的4 月-5 月）。建議重點關注品牌勢能持續向上、長期仍有開店和提價空間、且估值具備吸引力的國產品牌以及經營邊際改善的零售和代工龍頭，重點推薦李寧、特步國際、波司登、滔搏、安踏體育、華利集團、臺華新材、偉星股份，建議關注申洲國際。

上周：疫情擾動經營，國內運動公司股價調整。近期國內局部地區疫情仍在發酵中，華東地區疫情持續時間超預期，國內各運動公司股價在上周均出現一定程度調整，李寧/安踏/特步股價上周分別下跌9%/8%/6%。同時本次疫情中，由于物流與快遞受阻情況較為嚴重，各品牌線上發力難度較大，阿里平臺運動鞋服3月線上銷售額同比-10%。

3 月流水跟蹤：最后一周普遍回落，進入疫情考驗期。3 月后半期部分重點城市疫情加重+新疆棉事件導致的高基數來臨，國內外品牌皆面臨一定壓力。我們預計安踏/FILA/李寧3 月流水分別為持平略增/雙位數下滑/個位數增長，安踏/FILA/李寧1Q22 流水增速分別為15%+/5%/30%-35%。4 月大概率為各國產品牌表觀數據最差的一個月。但伴隨疫情在各地逐步控制和銷售旺季到來，我們判斷5月相較4 月有望出現明顯的環比改善。

疫情影響分析：FILA/Nike/Adidas 受影響程度大于國產品牌，預計全年影響有限但2Q22 壓力不小。參考大眾點評各品牌線下門店數據，假設上海疫情持續至5 月初，即整體影響約1 個月，同時由于線下門店封控基本不產生銷售（類似于2020 年3 月），那么預計對安踏/FILA 全年收入影響在1%~1.5%/2%~3%左右，對李寧/特步全年收入影響約為1%。當然考慮到線上影響相對較小，且3-4 月為傳統銷售淡季，因此最終影響可能會小于粗略估算。

線上數據跟蹤：高基數&快遞受阻致線上同比下降，國產品牌持續領先。根據通聯數據Datayes數據，2022年3月份阿里平臺運動鞋服線上銷售額同比下滑10%，增速與去年同期相比下滑58pcts，增速環比下滑7pcts。一方面，2021 年3 月線上品牌銷售額基數較高；另一方面，近期國內局部地區疫情持續發酵，快遞物流部分受阻，同時消費者擔心快遞可能傳播新冠病毒，對整體線上銷售造成影響。

行情速覽：上周（2022/4/6 至2022/4/10）紡織服裝跑輸滬深300（-1.5% VS-1.1%），在中信證券30 個行業分類中居第15 位，其中品牌服飾、紡織制造漲幅分別為-1.5%、-1.5%。棉價維持高位運行，4 月8 日國棉328/進口棉價格分別為22751/23527 元/噸，上上周漲跌幅-0.5%/-1.5%，內外棉價差-776 元/噸。

風險因素：消費下行超預期；局部地區疫情出現反彈；行業競爭加劇；品牌公司線下門店拓展不及預期；制造公司產能釋放不及預期等。

投資策略：近期國內局部地區疫情仍在發酵中，國內各運動品牌公司股價在上周均出現一定程度調整，李寧/安踏/特步股價上周分別下跌9%/8%/6%。同時本次疫情中，由于物流與快遞受阻情況較為嚴重，各品牌上發力難度較大，阿里平臺運動鞋服3 月線上銷售額同比-10%。我們判斷，4 月的壓力測試有望使各個品牌估值更有吸引力，一旦5 月數據環比改善，則有望伴隨情緒和估值修復。建議重點關注品牌勢能持向上、長期仍有開店和提價空間、且估值具備吸引力的國產品牌以及經營邊際改善的零售和代工龍頭。

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