減水劑行業(yè)規(guī)模274 億元，三代減水劑占比高。2020 年中國混凝土外加劑銷量1,694 萬噸、行業(yè)規(guī)模411 億元，其中：減水劑銷量占比66.7%、行業(yè)規(guī)模274 億元。減水劑經歷了從一代普通減水劑到三代高性能減水劑的演變，一/二/三代減水劑占比為0.9/21.4/77.7%。通過在混凝土中添加減水劑，可以提高混凝土的和易性，提升強度、減少水泥用量。

中小產能退出，行業(yè)集中度提升。減水劑生產包括合成和復配環(huán)節(jié)，合成環(huán)節(jié)決定產品性能、復配環(huán)節(jié)體現產品綜合效果。行業(yè)內有大量只做復配環(huán)節(jié)的小企業(yè)，受到產品運輸半徑制約，小企業(yè)在區(qū)域市場占據大量份額。隨著減水劑納入化工行業(yè)管理，環(huán)保和安全生產政策導致大量中小企業(yè)淘汰，行業(yè)集中度明顯提升。2016-2020 年企業(yè)數量從6,000 家減少到1,000 家，CR3 和CR10 提升8.99 和4.53 個百分點。

行業(yè)beta 源于政策發(fā)力、機制砂占比增加、商混率增加。減水劑下游是基建和地產，穩(wěn)增長政策有望帶動需求回升。隨著國家加大河道治理力度，機制砂占比提升，對減水劑需求量及配套服務要求增加。目前，我國混凝土預拌率僅46%，遠低于發(fā)達國家80%的水平，商混率提升將帶動行業(yè)規(guī)模擴容。

行業(yè)alpha 源于龍頭擴產、品類擴張、客戶認證。減水劑企業(yè)上下游均為強勢客戶，導致應收賬款周轉天數長、應付賬款周轉天數短，對企業(yè)資金實力是考驗。下游客戶的資格認證增加了行業(yè)準入門檻。龍頭企業(yè)借助資本市場擴充融資渠道并募資擴產，三家上市公司產能增速遠超競爭對手。由于行業(yè)采用直銷模式且客戶高度重疊，為擴品類提供條件，蘇博特在減水劑基礎上已經涉足檢測、功能材料、防水。

蘇博特綜合競爭實力更優(yōu)。蘇博特是業(yè)內唯一一家擁有聚醚-母液-復配產能的企業(yè)，公司通過四大母液生產基地實現全國布局。借助建科院背景和雄厚的研發(fā)實力，公司功能性材料和檢測業(yè)務取得快速進展。從產業(yè)鏈布局、產能分布、研發(fā)實力、盈利能力看，蘇博特綜合競爭實力更優(yōu)。

給予減水劑行業(yè)“買入”評級，重點推薦：蘇博特、壘知集團、紅墻股份。

風險提示：穩(wěn)增長政策力度低于預期;上游環(huán)氧乙烷和工業(yè)萘價格大幅上漲;環(huán)保和安全生產政策對產量的不利影響

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