高估值核心資產波動加劇，低估值投資是否值得重新審視？價值與估值如何權衡？作為低估值投資風格的踐行者，他又會如何做行業與個股的配置？對此，中歐基金基金經理曹名長跟大家分享精彩觀點。

    曹名長在接受采訪時表示，價值和估值的權衡之中，更看重估值的價值投資者我們可以把他們叫做低估值價值投資者。他自己的行業和個股配置相對比較分散，但是行業都是比較好的行業，公司都是能創造價值的公司，這樣配置既平滑了波動，未來仍有凈值增長。

    曹名長認為，當前估值相對高位和接下來寬松環境的變化是謹慎的一方面，但同時滬深300價值現在處于歷史最低的估值，以及企業盈利向好又是樂觀的一點。

    以下為采訪實錄：

    中歐基金曹名長：何為低估值價值投資？

    主持人：曹總有24年的投資經驗，是價值投資的堅定踐行者，即使在2019年、20年這種比較極端的市場環境下，也依然堅守著價值投資和低估值投資，應該說是這類風格的代表人物。

    曹名長：各位投資者大家好。我是中歐基金的價值組組長曹名長，大家也叫我老曹。我今天簡單聊聊我們價值投資的方法，還有對目前市場的一些看法。

    價值投資包括兩個方面，一個是價值，就是說我們要選取有價值的公司，未來能創造價值的公司。第二個，一個有價值的公司，我們以什么價格投進去這也是非常重要的一點。如果把這兩個放在一個線段兩端的話，比如說右邊是價值，左邊是估值，任何一個價值投資者，他在線段上面都能找到他合適的位置。有些人可能更看重未來公司能創造的價值，有些人更看重估值，像我的話是更看重估值。

    所以說對于更看重價值這部分價值投資者，我們可以把他叫做成長型投資者，而更看重估值這部分價值投資者我們可以把他們叫做低估值價值投資者。

    估值又低成長性又還可以的公司，我們找到了就去投，其實跟市場沒什么關系。市場好與不好，我們只要能找到投資標的，都可以去投。另外它其實跟品種也沒有太大關系，比如說你到底是買大盤、小盤、中盤這些其實也沒有太大關系。

    最近兩年因為市場表現不好，低估值價值投資過去兩年的業績可能很一般，市場上面有很多質疑的聲音，就是低估值價值投資到底還有沒有效，是不是一個好的投資方法。我這里要簡單說一下這個問題。

    2019年、2020年低估值的指數是遠遠跑輸高估值指數的，申萬在1999年底發布了一系列的風格指數，其中就包含比如說低市盈率、低市凈率指數，高市盈率、高市凈率指數。

    當然這是過去的情況，有個說法說市場短期它是一個投票期，長期是一個成熟期。所以要看是有沒有效，其實應該拉的更長去看。比如說申萬發布這個指數是1999年，到現在已經超過21年了，這21年間看累計漲幅，低估值的漲幅是遠遠超過高估值的?？梢钥闯龅凸乐挡呗栽陂L期是有效的，盡管短期它可能是沒有效。

    中歐基金曹名長：如何做好行業個股配置？

    當然大家還有一個討論的問題，就是說過去可能是有效的，這種低估值價值投資，未來它還會不會有效？我的分析是比較樂觀的，低估值品種往往是在一些傳統行業公司。未來我們既要發展說高科技、新興行業等高成長行業，但是還要做大做強傳統制造業，這跟美國是不一樣的。所以由此看，很多低估值優秀的公司未來可能還會持續創造價值。這我是非常有信心的，這是毫無疑問的。

    估值有很多種方法，最經典的是DCF模型，我們也叫它絕對估值方法。但是DCF這個模型的方法有個小缺陷，就是它過于依賴未來成長性，還有永續增長還有折現率這幾個參數，而這些參數的調整對價值的判斷會有很大的變化。對于我們低估值的價值投資，本身對未來是相對保守，所以我們不愿意給未來這些參數太樂觀的估計，這種估值方法的價值可能是有限的。我們可能還會結合一些簡單的，相對估值的方法，比如說PD、PE這些簡單的估值方法，所謂的相對估值方法。我們覺得相對估值方法和絕對估值方法結合起來是更好的方法。

    對于低估值的價值投資者，我們也關注這個行業的成長性，但是不一定要求說非常高的成長性，非常大的成長空間。但是我們反而對這個行業的競爭格局的穩定性，行業里面的這些公司的盈利能力更關注一些。

    總結一下低估值價值投資的兩個特點。一是可能比較注重估值安全邊際，所以說我們相對來說是比較左側去買，也可能會比較左側去賣，所以相對來說我們是偏左側的交易，這是一個特點。第二個特點，它是非常保守的投資方法。所以在牛市的時候可能跑不贏很多其他投資者，甚至有時候跑不贏市場。但是相對來說，熊市的時候它會相對比較穩健，在熊市的時候會跑贏市場，跑贏大多數其他投資者。

    下面講一講我們怎么樣去做配置或者說行業個股的配置。其實就是倉位選擇還有行業個股配置方法。資產配置有沒有必要去做倉位選擇，我覺得是非常復雜的問題。可能對于我來說，我這十幾年的經驗，我大部分的時候基本上不會去做倉位選擇也沒法作倉位選擇，除非我覺得市場特別有風險的時候，所有標的泡沫都較大的時候。行業和個股，我相對來說比較分散，但是這些行業可能都是比較好的行業，公司都是能創造價值，所以這樣配置的話，既平滑了，但是未來凈值增長還是有的。

    個股的分散就是仁者見仁智者見智，因為大部分人，特別是做了很深度研究的人認為我就是集中去投幾個重倉股，但是對于我來說的話，我可能相對來說不是這樣的，這跟我的投資方法也有關系。對于低估值的價值投資方法，因為我們想用很低的估值去買有價值的公司，這些公司可能是有一些短暫的缺陷，或者面臨某些短暫的一些問題。但是在比較分散的情況下，只占據很小倉位的話，若這個缺陷暴露產生損失，我們整個組合依然沒有什么太大的問題。

    中歐基金曹名長：對市場保持謹慎樂觀

    現在的市場我是這么看的，總的來說相對是比較謹慎的。為什么呢？我去看市場的話，跟我投個股的方法一樣，還是從兩方面看，一個是估值，第二個就是基本面，也就是說經濟的增長基本面。從估值來看的話，現在整個市場是相對處于比較高的位置，當然跟2015年、2007年等估值相對比較高的時候還是差很遠，這是我比較謹慎的一個方面。

    第二個比較謹慎的方面是基本面，基本面很大程度上又跟政策相關?，F在疫情過后，其實政策慢慢從寬松中退出來。雖然我們說不急轉彎，但是不管怎么樣，它是從寬松往平滑的方面轉變。這種轉變長期看對經濟是有利的，對企業的盈利長期也是利好的，但是短期它可能會影響市場對未來一年業績的預期。

    當然這個是謹慎的一面，另外我們還有很樂觀的兩個方面。滬深300它有兩個風格指數，一個是滬深300成長，一個是滬深300價值。滬深300價值現在處于歷史最低的估值，所以它是有非常大的安全邊際，這是很樂觀的因素。第二個樂觀的因素就是還是回到基本面，雖然政策我剛才說了是由很寬松往緊的方面有一些轉變，但是盈利的話，但企業的盈利增長其實是很好的。最后簡單說一下風格的問題，風格的變換跟去判斷市場同樣非常難，所以從這個角度來說，我們有沒有必要去判斷這個事情，對于低估值的價值投資者來說，我只要做好自己的事情。