核心觀點(diǎn)：

鉛酸電池：行業(yè)成熟、集中度高，頭部企業(yè)聚焦特定應(yīng)用場(chǎng)景。鉛酸電池作為使用最悠久的二次電池，其構(gòu)成材料均為不可燃物質(zhì)，具備高度安全性。從應(yīng)用場(chǎng)景看：鉛酸電池主要分為啟停類、小動(dòng)力類和通信備電類，根據(jù)中國(guó)聯(lián)通經(jīng)濟(jì)智能實(shí)驗(yàn)室統(tǒng)計(jì)，2023 年中國(guó)鉛酸蓄電池下游中汽車啟停占44%、小動(dòng)力占27%、通信（包括基站與數(shù)據(jù)中心備電）占9%、電力（風(fēng)光配儲(chǔ)）占比7%，啟停類與小動(dòng)力類為主要應(yīng)用場(chǎng)景。從結(jié)構(gòu)看：鉛酸電池主要分為富液式與閥控式，其中閥控式對(duì)密閉性要求較高、結(jié)構(gòu)更加復(fù)雜，技術(shù)壁壘更高。從成本構(gòu)成看：

鉛酸蓄電池主要由原料鉛、電解液、隔板、外殼組成，原料鉛為主要成本來(lái)源，占比達(dá)40%。鉛酸工藝成熟，在供需穩(wěn)定情況下價(jià)格主要與鉛大宗價(jià)格掛鉤。需求端：市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，AIDC 需求有望拉動(dòng)備電類鉛酸電池新成長(zhǎng)，根據(jù)Straits 預(yù)測(cè)2025 年全球鉛酸電池規(guī)模約560 億美元，中國(guó)作為世界上最大的鉛酸電池生產(chǎn)國(guó)、出口國(guó)與消費(fèi)國(guó)，約占全球1/3 份額。供給端：2015 年以來(lái)環(huán)保政策趨嚴(yán)，中小企業(yè)逐步出清，國(guó)內(nèi)鉛酸電池企業(yè)數(shù)量從2012 年約1500 家大幅縮減至2024 年132 家，市場(chǎng)份額向頭部企業(yè)靠攏，行業(yè)集中度較高。

數(shù)據(jù)中心類鉛酸電池：擴(kuò)產(chǎn)受限+下游客戶認(rèn)證周期較長(zhǎng)，供需錯(cuò)配下產(chǎn)能緊平衡延續(xù)，漲價(jià)周期有望開啟。智算需求推動(dòng)云服務(wù)廠商與通信廠商加大AIDC 建設(shè)力度，作為三級(jí)備電的關(guān)鍵一環(huán)，鉛酸憑借高安全性成為國(guó)內(nèi)AIDC 備電的首選路線。相較于啟停、小動(dòng)力與通信基站類場(chǎng)景，數(shù)據(jù)中心備電對(duì)鉛酸電池在循環(huán)壽命、放電倍率、安全性與免維護(hù)性上有更高的要求，價(jià)格約0.6-0.7 元/Wh，為啟停類和小動(dòng)力類的2 倍。據(jù)我們測(cè)算，2025-2027 年國(guó)內(nèi)AIDC 對(duì)鉛酸電池需求量約8/13/17GWh，若疊加常規(guī)數(shù)據(jù)中心需求后合計(jì)13/18/23GWh，而近年來(lái)環(huán)保要求趨嚴(yán)下行業(yè)逐步淘汰落后產(chǎn)能、嚴(yán)控新增產(chǎn)能，目前數(shù)據(jù)中心類產(chǎn)能僅約14GWh，部分企業(yè)排產(chǎn)周期已大幅拉長(zhǎng)，后續(xù)隨AIDC 需求快速釋放，供需錯(cuò)配矛盾有望進(jìn)一步凸顯。此外數(shù)據(jù)中心類客戶均對(duì)電池供應(yīng)商采取白名單制度，認(rèn)證周期較長(zhǎng)+產(chǎn)能切換存在遲滯，產(chǎn)能緊平衡延續(xù)，漲價(jià)周期有望開啟。

頭部企業(yè)聚焦特定領(lǐng)域，擴(kuò)產(chǎn)、轉(zhuǎn)產(chǎn)謹(jǐn)慎，白名單內(nèi)產(chǎn)能更具稀缺性，頭部企業(yè)受益需求紅利。鉛酸電池行業(yè)受過(guò)去數(shù)年低迷需求影響，頭部企業(yè)主要聚焦特定應(yīng)用場(chǎng)景，如天能、超威、駱駝股份主要集中于小動(dòng)力與啟停類鉛酸，頭部企業(yè)中僅南都電源、圣陽(yáng)股份、雙登電源、雄韜股份、理士國(guó)際面向數(shù)據(jù)中心與通信備電中有大規(guī)模出貨。此外，鉛酸產(chǎn)能產(chǎn)線切換需要技術(shù)+銷售雙重考驗(yàn)，且多數(shù)鉛酸電池企業(yè)將原有產(chǎn)能改為鋰電產(chǎn)能，放棄部分鉛酸產(chǎn)能，可應(yīng)用于數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域產(chǎn)能更具稀缺性，頭部企業(yè)有望受益需求紅利。

投資建議：AIDC 建設(shè)拉動(dòng)鉛酸電池需求快速增長(zhǎng)，供給端轉(zhuǎn)產(chǎn)意向偏低+擴(kuò)產(chǎn)受限+下游客戶認(rèn)證周期較長(zhǎng)，供需錯(cuò)配矛盾凸顯，產(chǎn)能緊平衡延續(xù)，云廠商白名單內(nèi)企業(yè)產(chǎn)能更具稀缺性，漲價(jià)周期有望開啟，關(guān)注圣陽(yáng)股份、南都電源、雄韜股份、理士國(guó)際（港股）等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：AI 應(yīng)用發(fā)展不及預(yù)期；下游AIDC 資本開支波動(dòng)；供應(yīng)鏈價(jià)格波動(dòng)；國(guó)產(chǎn)廠商份額拓展不及預(yù)期。

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轉(zhuǎn)自廣發(fā)證券股份有限公司 研究員：紀(jì)成煒/陳昕/高翔