引言：龍頭發布擴產公告

1 月10 日盤后，新鳳鳴發布《關于全資子公司投資建設新材料項目的公告》及《補充公告》，全資子公司“中鴻新材料”擬投建年產250 萬噸差別化聚酯纖維、10 萬噸聚酯膜材料，總投資200 億元，其中一期投資約35 億元，一期預計建設25 萬噸/年、40 萬噸/年聚酯裝置各1套，二期投資尚未規劃。新鳳鳴聚酯擴產公告引發市場廣泛關注，次日新鳳鳴收盤漲跌幅為-9.94%，桐昆股份漲跌幅為-9.42%，龍頭擴產引發市場對滌綸長絲中長期景氣的擔憂。

滌綸長絲企業為何選擇擴產

需求仍存增量：國內滌綸長絲消費由2014 年的2117 萬噸增長至2023 年的4305 萬噸，CAGR達8.2%，滌綸是化纖最大品類，具備高彈、耐磨、耐熱等優異性能，價格低廉，伴隨仿棉仿毛等應用持續拓展，占比逐年提升。假設國內消費量保持5%增速，年需求增量達200 萬噸以上。

印度等東南亞地區人口持續增長，消費水平提升后替換需求增加，全球滌綸長絲長期需求無虞。

企業發展目標：龍頭企業競爭優勢明顯，是近年行業擴產主力，中小產能持續出清。2022 年行業有5 家企業共175 萬噸產能退出，2023 年長絲景氣度有所修復，龍頭擴產顯著增加，而小企業繼續出清，約101 萬噸產能退出。行業CR6 由2018 年的47.9%提升至2023 年的69.7%，仍有諸多中小企業競爭力不足，或將陸續退出并讓出份額，容納龍頭新增產能，實現發展目標。

理性對待擴產影響，行業景氣有望長期維系

2024 年：考慮新增及搬遷，行業凈增產能僅約41 萬噸，僅占國內總產能0.8%，而海外服裝去庫行至尾聲，有望帶動上游化纖需求提振，行業供應偏緊確定性較強，景氣有望顯著回升。

2025 年：不完全統計下，2025 年滌綸長絲可能投放的項目包括桐昆安徽及福建項目等，年產能合計335 萬噸，考慮新建項目常存在投放延后、暫緩建設等情形，以實際落地200 萬噸/年計，2025 年行業產能增速約為3.7%，低于過去行業需求復合增速8.2%，若規劃項目均正常落地，2025 年行業產能增速約為6.2%。綜合來看，2025 年滌綸長絲行業存在部分新增產能，但各家產能擴張有序，供給壓力不算太大，供需偏緊格局有望延續，至少不存在顯著過剩情形。

2026 年及以后：國內長絲項目從規劃到落地投產大約需要1-1.5 年的時間，故2026 年及以后新增產能具體情況當前無法獲取，但我們判斷產能擴張節奏有望放緩：第一，企業發展策略轉向。龍頭資本開支轉向海外上游煉化，國內長絲擴產節奏放緩。第二，企業注重高質量發展。

化纖企業著重布局助劑、油劑及高性能差別化纖維等高附加值產品，在同質化的低端產品上減少投入。第三，盈利下行投資熱情下滑。2022 年后，龍頭企業長絲噸凈利整體不足100 元，甚至一度出現虧損，投資回報率低于其他行業，新玩家投資長絲、老玩家擴產均動力不足。

投資建議：推薦滌綸長絲行業投資機會

市場擔心滌綸長絲擴產導致景氣承壓，但我們認為滌綸長絲行業2024 年擴產顯著放緩，景氣確定性較強，而2025 年后行業雖有部分產能規劃，但對整體供需格局影響仍較有限，長期來看滌綸長絲擴產節奏有望進一步放緩。推薦滌綸長絲龍頭桐昆股份、新鳳鳴的投資機會。

風險提示

1、服裝需求不及預期；

2、擴產節奏快于預期。

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轉自長江證券股份有限公司 研究員：馬太/張韋華