2022 年H1 金銀珠寶行業波動較大，春節期間受益于黃金消費需求旺盛，金銀珠寶社零維持增長，3 月以來又受疫情影響增速有所回落，上半年整體社零同比略有下滑。頭部黃金珠寶品牌加快渠道擴張，優化市場布局，大部分品牌在22Q2 疫情擾動下短期業績承壓。受金價變化影響，毛利率、凈利率存在不同程度的波動，未來隨產品結構優化，盈利能力具備提升空間。維持黃金珠寶頭部公司周大福、潮宏基等公司“強烈推薦”評級。

22 年H1 金銀珠寶零售額同比下滑1.3%。分季度看，22Q1/Q2 金銀珠寶類社零同比增速分別為+3.23%/-10.16%。由于21Q1 基數偏低，同時傳統節日刺激金銀珠寶需求，22Q1 強勢復蘇，2022 年2 月金銀珠寶類零售額同比增速為20%；22Q2增速受疫情影響逐漸放緩，3-5 月同比增速分別為-17.9%-26.7%/ -15.5%。金銀珠寶消費多需要試戴，較為依賴體驗場景，3 月以來全國疫情較為嚴重，線下門店多暫停營業，客流減少，金銀珠寶類零售額同比大幅下降；6 月疫情好轉，金銀珠寶類零售額恢復增長，同比增速8.10%；7 月珠寶社零實現22.1%的高增長，領跑可選消費。

龍頭公司推進渠道擴張，注重拓店質量。珠寶消費較為依賴體驗場景，線下直營、經銷仍為主流銷售模式。2022 年H1 黃金珠寶龍頭公司大力推進渠道擴張，并注重拓店質量，進行渠道優化升級，驅動營收快速增長。截止2022 年H1 末，周大生/老鳳祥/中國黃金/潮宏基/迪阿股份/菜百股份較2021 年末新增門店數量分別為23 家/110 家/28 家/22 家/91 家/6 家。線上方面，各品牌商在加大布局，開拓新渠道，增速有所分化。

毛利率受金價影響較大，費用控制良好，營運效率有所提升。由于金價波動以及產品結構變化影響，黃金珠寶公司毛利率整體呈下滑態勢。整體上費用控制良好，凈利率調整幅度小于毛利率。營運能力方面，疫情影響減弱，物流、線下消費恢復，2020 年以來黃金珠寶公司存貨周轉天數呈下降趨勢。應收賬款周轉天數受加盟商扶持政策影響有所分化。

中長期看好黃金產品增長趨勢，龍頭品牌市占率提升。黃金工藝升級帶來消費屬性提升，黃金產品的非婚慶場景（如商務贈禮、悅己式消費等）占比也在不斷提升，這一趨勢預計將維持3-5 年，持續看好黃金品類中長期的增長潛力。渠道端，頭部品牌不斷進行渠道擴張，快速開店，同時黃金產品銷售模式一口價轉克重后，提升了線下門店的盈虧平衡點，中小品牌在競爭壓力下不斷收縮門店，龍頭品牌市占率加速提升。在行業景氣度回升，黃金產品工藝升級拓寬使用場景的背景下，黃金珠寶龍頭企業持續推進渠道擴張，產品不斷推陳出新，經營業績有望持續增長。維持周大福、潮宏基等公司強烈推薦投資評級。

風險提示：疫情反復導致線下消費需求下降；線下開店進展不及預期；市場競爭加劇導致利潤率下滑風險；金價波動風險等。

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轉自招商證券股份有限公司 研究員：劉麗/趙中平/宋盈盈