行業核心觀點

受政策沖擊和消費低迷等影響，藥店行業整體增速放緩，短期承壓。醫藥改革、基本醫療保險、醫保個賬和門診統籌等醫藥改革長期有利于提高行業集中度和連鎖化率。依然看好在老齡化和處方外流趨勢下，專業服務能力強且合規經營、聚焦滿足消費者健康需求的大型連鎖醫藥零售企業。

投資要點：

強監管、處方外流趨勢下，大型連鎖迎來新機遇處方外流是長期趨勢，定點零售藥店納入門診統籌管理加速處方外流。目前國內處方藥院外市場占比較低，相比日美仍舊有較大增長空間。不同地區藥店門診統籌進展不一，大型連鎖藥店門診統籌受益有待釋放；

院外市場是日常用藥、家庭備藥重要購藥場景，在人口老齡化趨勢下，疊加中老年人群特別是慢病人群，更多依賴醫保統籌，藥店納入門診統籌后，藥店有望在承接慢病用藥需求上承擔重要角色，院外市場有望持續擴容；

大型連鎖藥店布局雙通道、DTP 藥房、門診統籌資質落地，積極承接處方外流，有望進一步提升客流。在監管趨嚴、價格透明度提高的趨勢下，合規運營、精細管理、選品和服務能力更強的大型連鎖藥店將進一步凸顯優勢。全國龍頭醫藥連鎖藥店擁有較強的議價能力、豐富的產品矩陣、數字化賦能的合規管理等經營優勢，能在“市場整合期”中進一步提高市場占有率，市場集中度和連鎖率有望持續提升。

通過對上市藥店主要財務數據和經營情況對比發現，上市藥店收入規模和門店數量整體呈正比，收入增長情況和門店擴張速度基本一致。近幾年上市藥店收入規模領先且增速較高的是益豐藥房和大參林；

整體看，門店規模、收入規模較大的藥店毛利率水平領先，體現出藥店行業的規模效應。銷售毛利率水平行業領先且近兩年呈增長趨勢的藥店有益豐藥房和老百姓；

在市場和政策因素導致行業增長放緩的背景下，多數連鎖藥店開始放緩門店擴張速度，聚焦存量門店發展和控費提效。三項費用率合計水平近幾年呈降低趨勢的只有大參林。近幾年藥店拓展門店投入前期相關費用的增長對公司短期內業績造成負面影響。從2024 年前三季度利潤水平看，在行業收入下滑和剛性費用影響利潤水平背景下，益豐藥房和華人健康利潤具韌性；

藥店日均坪效水平受新增門店影響，新增門店處于培育期會拉低整體坪效水平。另外，一般省會城市、旗艦店等坪效水平更高。整體看，近幾年上市藥店日均坪效水平從高到低依次為大參林、漱玉平民、益豐藥房、老百姓、華人健康、健之佳和一心堂；

與藥店經營對應的運營效率指標主要有應付賬款周轉天數、庫存周轉天  數、應收賬款周轉天數。從各上市藥店近幾年數據看，只有大參林存貨周轉天數呈縮短趨勢，多數公司應收賬款周轉天數和應付賬款周轉天數呈增長趨勢。

投資建議

隨著我國已步入深度老齡化階段，人口結構發展拐點到來，健康需求將進一步提升。在新一輪醫藥改革的推動下，醫藥分家持續深化，加速醫院處方外流，加快零售藥店業態升級分化。帶量采購品種范圍不斷擴大，加速更多品種轉戰院外；門診共濟給納入門診統籌的藥店帶來機會，有望承接更多醫院處方和客流；醫藥電商的快速發展，帶來更多線上渠道的市場機會，將加速提升行業集中度和連鎖化率。對滿足消費者健康需求、專業服務能力強、供應鏈優勢明顯、合規經營的醫藥企業長期利好趨勢不變。建議關注專業服務能力強且合規經營、聚焦滿足消費者健康需求的大型連鎖醫藥零售企業。

風險因素：個賬改革等政策對藥品零售行業影響超預期風險、處方外流等政策落地不達預期風險等

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轉自萬聯證券股份有限公司 研究員：黃婧婧